國(guó)際投行報(bào)告掀起政策蓋頭？

　　本周的A股市場(chǎng)忽悲忽喜復(fù)悲。惟一亮點(diǎn)是周三摩根大通首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家龔方雄的一份報(bào)告不脛而走，“中國(guó)政府決策層正在審慎考慮一項(xiàng)總金額約為2000億~4000億元的經(jīng)濟(jì)刺激方案”的提法，給寒徹的投資者一縷溫暖；而券商股率先反彈、漲停，則令人無(wú)限遐想于“大小非”解禁減持的二次發(fā)售機(jī)制。其后兩天，由于利好消息止步于憧憬狀態(tài)，股指回落成意料之事。

　　基本面暫不支持行情反轉(zhuǎn)

　　回顧2007年以來(lái)的宏觀數(shù)據(jù)，沒(méi)人否認(rèn)此輪中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度已經(jīng)見(jiàn)頂。筆者認(rèn)為，今年以來(lái)A股市場(chǎng)的急劇下挫，其中理性成份是主導(dǎo)力量。正是由于經(jīng)濟(jì)基本面實(shí)際情況與去年第四季度機(jī)構(gòu)的普遍預(yù)期發(fā)生了較大偏差，才引發(fā)了連續(xù)拋售。

　　在《7月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)中的隱憂與困惑》（參見(jiàn)35期“宏觀研究”）中，筆者認(rèn)為三季度內(nèi)部分經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)可能會(huì)有改善，但不確定因素仍多。如8月20日，美國(guó)與波蘭正式簽署反導(dǎo)基地協(xié)議，招致俄羅斯強(qiáng)硬聲明，地緣政治因素令國(guó)際石油價(jià)格再度急漲。整體而言，筆者認(rèn)為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度繼續(xù)回落的大趨勢(shì)不會(huì)改變，暫不具備支持股市行情反轉(zhuǎn)的能力。

　　超跌與否的實(shí)證比較

　　如果自上證綜指創(chuàng)出6124點(diǎn)的歷史高位算起，A股市場(chǎng)連續(xù)10個(gè)月處于下跌中，距最高點(diǎn)位打了四折。圖1為2008年上證綜指與印度、韓國(guó)、越南主要股指比較，以2008年年初股指為基數(shù)，數(shù)據(jù)截止于8月20日。不難看出，在亞洲地區(qū)主要股指中，上證綜指8個(gè)月以來(lái)的跌幅最甚。圖2為同期上證綜指與美國(guó)、日本、英國(guó)、德國(guó)主要股指比較，相較于上述成熟市場(chǎng)，上證綜指的暴跌更為突出。

　　依據(jù)圖1和2，似乎可以推導(dǎo)出A股市場(chǎng)有望超跌反彈的結(jié)論。但是，如果把采樣時(shí)間前溯至2007年（圖3和圖4），則直觀地反映出上證綜指在2007年的狂飆冠蓋全球，2008年的回落不外是自然規(guī)律。如果超跌被定義為股指階段性下跌幅度領(lǐng)先，那么上證綜指2008年確實(shí)表現(xiàn)出超跌特點(diǎn)；如果超跌被定義股票價(jià)格與價(jià)值之間的相對(duì)比較，那么在全球投資者預(yù)期不確定性較強(qiáng)的背景下，上證綜指超跌的論據(jù)尚不充分，不足以支持股指出現(xiàn)較大力度的上行。

　　國(guó)際投行成政策先知？

　　周內(nèi)A股市場(chǎng)最受矚目的焦點(diǎn)首推摩根大通的宏觀研究報(bào)告——它不僅引發(fā)A股市場(chǎng)本周三出現(xiàn)今年2月4日以來(lái)最大單日漲幅，而且言之鑿鑿條目分明，幾近政府金融管理部門工作計(jì)劃；其依據(jù)不能透露的表態(tài)，則引出更多的猜測(cè)和口水仗。暴漲次日，有消息稱，摩根大通7月29日在香港市場(chǎng)狂拋10只H股，套現(xiàn)30億港元；在8月1日～14日，先后增持9只H股，資金規(guī)模近8億港元。對(duì)照8月20日這份宏觀研究報(bào)告一夜之間登陸國(guó)內(nèi)主流財(cái)經(jīng)網(wǎng)站，配合之流暢，讓國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者望而興嘆。

　　今年以來(lái)，各大國(guó)際投行屢屢發(fā)布準(zhǔn)確度極高的預(yù)測(cè)報(bào)告，涵蓋產(chǎn)業(yè)政策、宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)等多方面，無(wú)論是具體數(shù)值還是時(shí)點(diǎn)，都表現(xiàn)出令人瞠目的精準(zhǔn)。今年6月中旬，龔方雄指出如果中國(guó)有勇氣把汽油價(jià)格和柴油價(jià)格增加20%，那么國(guó)際油價(jià)可能會(huì)下跌20%，其預(yù)計(jì)幅度隨后即被證實(shí)不出所料；高盛亞洲經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋宇和梁紅在對(duì)今年4、5月CPI數(shù)據(jù)的預(yù)測(cè)報(bào)告中，也表現(xiàn)出驚人的準(zhǔn)確性，與國(guó)家統(tǒng)計(jì)局最終披露結(jié)果完全一致；本周二，花旗銀行預(yù)測(cè)8月內(nèi)中國(guó)上調(diào)上網(wǎng)電價(jià)5%，當(dāng)晚即成為現(xiàn)實(shí)……國(guó)際投行的“政策先知”形象逐漸強(qiáng)化。

　　摩根大通報(bào)告中透露“動(dòng)用部分外匯儲(chǔ)備資金用于設(shè)立一只基金以穩(wěn)定股市這一政策建議已經(jīng)列入決策層的考慮范圍”，較上周六證監(jiān)會(huì)發(fā)言人的表態(tài)，更讓投資者覺(jué)得符合期待。不難理解，何以本周市場(chǎng)不聽(tīng)證監(jiān)會(huì)招呼周一狂跌、卻被國(guó)際投行打動(dòng)周三暴漲這種怪異現(xiàn)象。另外，其“經(jīng)濟(jì)刺激方案”也引起多方遐想。

　　政策微調(diào)難改宏觀趨勢(shì)

　　過(guò)去5年高增長(zhǎng)、低通脹的黃金年代，有點(diǎn)兒令大家無(wú)法接受增長(zhǎng)放緩的現(xiàn)實(shí)，就像不能接受中國(guó)乒乓選手讓金牌旁落一樣。盡管中國(guó)乒乓選手通過(guò)刻苦與創(chuàng)新仍延續(xù)輝煌，但政府對(duì)經(jīng)濟(jì)的調(diào)控卻免不了事與愿違，中外皆如是。

　　一般來(lái)講，宏觀經(jīng)濟(jì)政策是同時(shí)平衡多方面利益關(guān)系的結(jié)果。從近期陸續(xù)出臺(tái)的調(diào)整部分出口商品退稅率、增加中小企業(yè)信貸規(guī)模等政策看，仍屬于微調(diào)。只有宏觀調(diào)控政策進(jìn)一步加大力度，甚或發(fā)生方向性改變，才有可能令實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)生變化。

　　縱觀全球，即使中國(guó)經(jīng)濟(jì)增幅回落，仍然是世界上增速最快的經(jīng)濟(jì)體，這是把握A股市場(chǎng)長(zhǎng)期走勢(shì)的基本點(diǎn)，經(jīng)濟(jì)基本面與股市表現(xiàn)雖非亦步亦趨，但高度相關(guān)。從這個(gè)角度而言，提前喪失對(duì)A股市場(chǎng)的信心或有缺乏戰(zhàn)略眼光之嫌。

　　至于目前矛盾最突出的大小非減持問(wèn)題，目前監(jiān)管部門提到的二次發(fā)售、可交換債券(資訊,行情)、實(shí)時(shí)監(jiān)測(cè)等措施，顯然沒(méi)有強(qiáng)力遏制的傾向浮現(xiàn)。投資者或是引頸受戮熬過(guò)這三兩年，或是期待政策面出現(xiàn)重大改變吧。