6月24日，看著上周美國(guó)10年期國(guó)債收益率一度觸及2011年8月以來(lái)的新高值——2.667%，一家美國(guó)對(duì)沖基金經(jīng)理張明開(kāi)始確信，美債泡沫開(kāi)始走向破裂。
去年以來(lái)，他曾做出三次美債泡沫破裂的預(yù)測(cè)，一次是去年7-8月美國(guó)高收益?zhèn)骄找媛实?%的合理估值區(qū)間；一次是去年底美國(guó)財(cái)政懸崖爆發(fā)；還有一次是去年年中歐債危機(jī)有所緩和時(shí)。但三次預(yù)測(cè)，均告失敗。
“后來(lái)我意識(shí)到，自己處在一個(gè)被美聯(lián)儲(chǔ)人為誘導(dǎo)的國(guó)債低收益市場(chǎng)，任何量化投資模型都是擺設(shè)�！彼f(shuō)，在這個(gè)市場(chǎng)，除了美聯(lián)儲(chǔ)每月850億美元購(gòu)債計(jì)劃吸引無(wú)數(shù)投資機(jī)構(gòu)投機(jī)套利，還有各類對(duì)沖基金借QE資金泛濫，不斷放大資金杠桿倍數(shù)投資美債，賺取超額高回報(bào)。
直到6月20日美聯(lián)儲(chǔ)伯南克明確暗示將在下半年開(kāi)始收緊QE購(gòu)債規(guī)模，所有的高杠桿融資與投機(jī)套利忽然戛然而止。隨之而來(lái)的，是美國(guó)債市似乎也鬧起錢(qián)荒，各類對(duì)沖基金開(kāi)始拋債自救。
杠桿融資利率：基準(zhǔn)+100PB
量化投資出身的張明，一直認(rèn)為美國(guó)10年期國(guó)債收益率的合理區(qū)間，應(yīng)比美聯(lián)儲(chǔ)基準(zhǔn)利率高出約300個(gè)基點(diǎn)。
然而，當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)執(zhí)行量化寬松貨幣政策（QE）并執(zhí)行0-0.25%基準(zhǔn)利率時(shí)，10年期美債收益率卻持續(xù)走低。
“有人說(shuō)，是歐債危機(jī)升級(jí)令全球資金涌向美債避險(xiǎn)，導(dǎo)致美債價(jià)格持續(xù)上漲而收益率走低�！辈贿^(guò)，張明看到的，卻是另一番景象。
過(guò)去一年，他不斷接到美國(guó)投行與經(jīng)紀(jì)商的電話，后者愿意向他提供更高的杠桿融資倍數(shù)投資美國(guó)國(guó)債。他聽(tīng)到的最多一句誘惑，是QE資金并沒(méi)有投入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，不如拿到金融市場(chǎng)做杠桿融資。
一位投行人士對(duì)張明估測(cè)，自美聯(lián)儲(chǔ)執(zhí)行QE政策起，約有3/4資金被投入金融投資市場(chǎng)，其中1/4資金流向新興市場(chǎng)投資，其余資金則投入美債美股市場(chǎng)。而投行與經(jīng)紀(jì)商之所以敢提供更高杠桿，是因?yàn)楦軛U融資利率徘徊在基準(zhǔn)利率+100個(gè)基點(diǎn)左右，是一筆不菲的資金拆借利息收入。
在資本的誘惑下，張明將美債投資杠桿倍數(shù)，從3倍提高至5.5倍。他還不是最高的。
“有些對(duì)沖基金先用1000萬(wàn)美元買美國(guó)國(guó)債，然后拿國(guó)債做抵押融資1000萬(wàn)美元，再將1000萬(wàn)美元再買美國(guó)國(guó)債，反復(fù)循環(huán)達(dá)到10次。等于放大10倍融資杠桿�！彼f(shuō)，只要美國(guó)國(guó)債價(jià)格持續(xù)上漲，被抵押的國(guó)債被經(jīng)紀(jì)商與投行視為“安全資產(chǎn)”，可以一直放大資金杠桿倍數(shù)，直到對(duì)沖基金經(jīng)理自我感覺(jué)需要“適可而止”。
正是高杠桿資金持續(xù)流向美國(guó)10年期國(guó)債，令其收益率在今年4月一度降至2%的歷史最低值。
在他看來(lái)，這并不影響對(duì)沖基金的高回報(bào)預(yù)期，奧秘就在于高杠桿融資。如果對(duì)沖基金用5-6倍資金杠桿購(gòu)買美國(guó)10年期國(guó)債，即使收益率接近2%，但綜合投資回報(bào)仍能超過(guò)10%。
“簡(jiǎn)單說(shuō)，就是杠桿倍數(shù)越高，即使收益率走低，也能取到債券投資高回報(bào)�！彼f(shuō)，對(duì)沖基金想套美聯(lián)儲(chǔ)的利，而美聯(lián)儲(chǔ)則抓住高杠桿資金的套利需求，“引誘”他們一起投資10年期美國(guó)國(guó)債，最終實(shí)現(xiàn)中長(zhǎng)期國(guó)債收益率被人為壓低，以刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的目的。
美債市場(chǎng)錢(qián)荒“蝴蝶”
股神巴菲特曾說(shuō)，當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始收緊QE時(shí)，全球金融市場(chǎng)將聽(tīng)到一聲“槍響”。
這聲“槍響”，的確著實(shí)嚇壞了張明等玩轉(zhuǎn)高杠桿投資的對(duì)沖基金經(jīng)理們。
他回憶說(shuō)，6月中下旬，曾經(jīng)表示“不差錢(qián)”的投行與經(jīng)紀(jì)商開(kāi)始要求提高杠桿借貸利率并壓縮融資規(guī)模，甚至一些高風(fēng)險(xiǎn)投資組合被他們強(qiáng)制平倉(cāng)。他們給出的理由，是美聯(lián)儲(chǔ)即將收緊QE，市場(chǎng)資金供需收緊狀況不再允許過(guò)高的杠桿融資。
“他們沒(méi)說(shuō)杠桿融資倍數(shù)降至多少，才算合理。”張明說(shuō)，但在最近兩周，他看到一些對(duì)沖基金同行拼命拋售黃金（1281.10,4.00,0.31%）與贖回新興市場(chǎng)投資基金份額，四處籌資歸還高杠桿信貸。
數(shù)據(jù)顯示，上周，新興市場(chǎng)債券投資基金就流出26億美元。
“現(xiàn)在急于籌資還貸的，主要是杠桿倍數(shù)超過(guò)8-10倍的對(duì)沖基金�！睆埫骰貞浾f(shuō)。他曾碰到兩家高杠桿融資的對(duì)沖基金，愿將一些新興市場(chǎng)投資組合以9折市價(jià)迅速轉(zhuǎn)讓，但他沒(méi)有買單。
他說(shuō)，現(xiàn)在有經(jīng)紀(jì)商已將杠桿融資利率提高至基準(zhǔn)利率+130個(gè)基點(diǎn)，較原先提高30%。對(duì)基金而言，這將徹底改變基金原先的投資思路與投資組合模型，“借貸利率提高了，很少人再敢做高杠桿的美債投資�！�
所幸的是，他認(rèn)為對(duì)沖基金當(dāng)前鬧錢(qián)荒，是局部效應(yīng)，主要是高杠桿的對(duì)沖基金面臨籌資壓力。然而，當(dāng)他們四處拋售美國(guó)國(guó)債、黃金、股票并引發(fā)金融市場(chǎng)大跌時(shí)，錢(qián)荒效應(yīng)將傳遞至整個(gè)金融市場(chǎng)。
上周末，經(jīng)紀(jì)商已要求他開(kāi)始追加美債資產(chǎn)，充實(shí)杠桿融資的抵押物估值。
“大量資金迅速撤離新興市場(chǎng)，與其說(shuō)是QE放緩的資金吃緊效應(yīng)，不如說(shuō)是投資機(jī)構(gòu)正在去高杠桿化�！彼f(shuō)。美聯(lián)儲(chǔ)已不可能無(wú)限期留給投機(jī)者美債套利機(jī)會(huì)，“隨著QE資金收緊，杠桿融資越高的對(duì)沖基金，越容易鬧錢(qián)荒�！�
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