美聯(lián)儲(chǔ)需要“不負(fù)責(zé)任”的貨幣政策

　　自三月底以來，10年期美國(guó)財(cái)政部通脹保值債債券的實(shí)際收益率，作為衡量通脹情況的核心指標(biāo)，已經(jīng)從深度負(fù)值回到了正的0.1%左右。這是什么原因？
　　
　　實(shí)際利率上升通常以下三個(gè)原因中的一個(gè)：美國(guó)國(guó)家信譽(yù)惡化了，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)改善，或通脹預(yù)期下降。鑒于標(biāo)準(zhǔn)普爾剛剛對(duì)美國(guó)政府穩(wěn)定從負(fù)修訂為穩(wěn)定，因此我們可以排除第一個(gè)原因。第二個(gè)原因方面，美國(guó)是否有更多的真實(shí)經(jīng)濟(jì)在增長(zhǎng)還需要討論，導(dǎo)致當(dāng)前美國(guó)的通脹預(yù)期是確實(shí)下降的。10年的保通脹債券，作為衡量的名義和實(shí)際收益率之間的差異，從三月底的2.52%下降到現(xiàn)在的2.05%左右。所以我們認(rèn)為，第三個(gè)原因是最重要的原因。
　　
　　這個(gè)組合不太美妙，我們認(rèn)為，實(shí)際利率的上升和下降的通脹預(yù)期合成，可能會(huì)成為動(dòng)搖美國(guó)經(jīng)濟(jì)微弱復(fù)蘇的驅(qū)動(dòng)力。尤其是新生的住房市場(chǎng)恢復(fù)，會(huì)受到真實(shí)利率上升的嚴(yán)重打擊。而同時(shí)，這些情形也導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)現(xiàn)其最終目標(biāo)，存在許多不確定性。
　　
　　種種跡象顯示，美國(guó)市場(chǎng)的房屋價(jià)格水平對(duì)實(shí)際利率非常敏感。從歷史規(guī)律看，實(shí)際收益率通常和房?jī)r(jià)漲跌完全背離。我們甚至認(rèn)為，近期真實(shí)利率上漲的原因之一來自住房市場(chǎng)的潛在影響的外溢。房地產(chǎn)抵押貸款利率目前高出年初近100個(gè)基點(diǎn)。
　　
　　更高的房?jī)r(jià)幫助美國(guó)經(jīng)濟(jì)去杠桿，同時(shí)也刺激了消費(fèi)，住房一直是一個(gè)就業(yè)率密集型的行業(yè)，住房的需求大量外溢到實(shí)體經(jīng)濟(jì)。但是，房?jī)r(jià)的實(shí)際利率，超過了名義通脹利率是非常糟糕的。房?jī)r(jià)受益于較低的實(shí)際利率和較高的通脹預(yù)期，這會(huì)導(dǎo)致更多的投資，和相對(duì)更高的租金。而且擁有一個(gè)家是更有吸引力，如果你預(yù)期通脹及租金向上，你會(huì)購(gòu)買房子。相反，如果你擔(dān)心通縮，那么你把資本閑置在現(xiàn)金及租房子住更有意義。美聯(lián)儲(chǔ)一直試圖通過壓抑實(shí)際收益率，逼迫投資者和消費(fèi)者消耗手中的現(xiàn)金。但是，當(dāng)實(shí)際收益率上升得很快，這個(gè)因素可能威脅住房市場(chǎng)迄今已經(jīng)取得的進(jìn)展。
　　
　　從現(xiàn)在看，壓低實(shí)際收益率是很難的，所以把美國(guó)推升到較高的通脹，可能是解決方案的一部分。通脹不是問題，是方法。2008年的經(jīng)濟(jì)衰退給美國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來了流動(dòng)性陷阱。過多的債務(wù)和自二戰(zhàn)以來最大程度的經(jīng)濟(jì)收縮，迫使美聯(lián)儲(chǔ)將利率推一路推到零下限。當(dāng)你以零的名義利率做指導(dǎo)，你已經(jīng)無從增加貨幣的寬松力度，目前可想的辦法降低實(shí)際利率，增加通脹預(yù)期。
　　
　　央行行長(zhǎng)應(yīng)該是急于離開零利率。但要做到這一點(diǎn)，他們需要名義國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值回到危機(jī)前。直到目前，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的負(fù)債比率仍在升高，需求仍然貧瘠，美國(guó)民眾的真實(shí)需求仍將持續(xù)的去杠桿化。其他國(guó)家的歷史現(xiàn)實(shí)，離開零利率是很困難的，因?yàn)槊�義利率和通脹預(yù)期都是從極低的位置開始恢復(fù)。
　　
　　為了降低實(shí)際利率，并推高通脹預(yù)期，點(diǎn)燃動(dòng)物精神，美聯(lián)儲(chǔ)需要對(duì)其“不負(fù)責(zé)任的”貨幣政策態(tài)度進(jìn)一步承諾。它需要鮮明其形象，直到美國(guó)經(jīng)濟(jì)徹底復(fù)蘇直到每個(gè)人都無一律的相信它。美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)該繼續(xù)強(qiáng)調(diào)，只要通脹率低于2.5%，失業(yè)率為6.5%以上，它就會(huì)堅(jiān)持零利率，而且會(huì)繼續(xù)履行其承諾的資產(chǎn)購(gòu)買。經(jīng)濟(jì)雖然始顯示出一些改善的跡象。但核心個(gè)人消費(fèi)支出（PCE，美聯(lián)儲(chǔ)最喜愛的通貨膨脹指標(biāo)）仍然在創(chuàng)紀(jì)錄的1.1%的低位。今年以來溫和的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和就業(yè)改善，不應(yīng)該讓市場(chǎng)指望美聯(lián)儲(chǔ)談?wù)撚嘘P(guān)緊縮貨幣政策。盡管財(cái)政緊縮政策和創(chuàng)紀(jì)錄的低通貨膨脹，使得它看起來更像是在穩(wěn)定樓市和股市，而且美聯(lián)儲(chǔ)開始考慮減少量化寬松規(guī)模。
　　
　　現(xiàn)在市場(chǎng)可能處于一種模糊的復(fù)蘇階段，市場(chǎng)開始挑戰(zhàn)美聯(lián)儲(chǔ)的寬松意志，這對(duì)美國(guó)重振經(jīng)濟(jì)走出流動(dòng)性陷阱，并不有利，并對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成長(zhǎng)期的負(fù)面后果，就像我們已經(jīng)看到的日本的情況。
　　
　　隨著經(jīng)濟(jì)改善，美聯(lián)儲(chǔ)必然有更少的沖動(dòng)去維護(hù)量化寬松的規(guī)模，但現(xiàn)在讓政策回來為時(shí)太早。他會(huì)把更多的投資者推到風(fēng)險(xiǎn)邊緣，伯南克應(yīng)該瞄準(zhǔn)讓人舒適的高通脹預(yù)期。他應(yīng)該繼續(xù)寬松。