伯南克的安撫與新興市場加息

　　7月10日，美聯(lián)儲主席伯南克的“百年美聯(lián)儲”演講再次體現(xiàn)了央行科學與藝術的決策特性。形象來看，美聯(lián)儲退出QE的明確化猶如給新興市場一巴掌，知道下手重了或者不該這么早下手后，又會安撫一下，然后讓市場盡情地去猜吧。
　　
　　但新興市場挨了數(shù)次巴掌之后，開始未雨綢繆，迎接更大的巴掌襲來。
　　
　　伯南克的安撫
　　
　　6月20日，美聯(lián)儲QE退出時間表與路線圖明確化。
　　
　　美聯(lián)儲的此番表態(tài)，加之之前日本央行的“松油門”表態(tài)，使得全球金融市場進一步資產(chǎn)重估，多國國債收益率走高，新興市場貨幣貶值，股市暴跌。
　　
　　但在市場正強化美聯(lián)儲退出QE的預期之時，伯南克7月10日的演講卻又轉(zhuǎn)向了鴿派的色彩。
　　
　　筆者總結(jié)了演講中的八點：1.美聯(lián)儲正在轉(zhuǎn)向“基于預測”操作方式；2.當經(jīng)濟恢復常態(tài)，可能就不需要前瞻指引了；3.明確QE的時間表可能可以避免市場困惑和波動；4.更多透明度，包括通脹目標、新聞發(fā)布會；5.強調(diào)維持金融市場穩(wěn)定，宏觀審慎的貨幣政策；6.現(xiàn)在的失業(yè)數(shù)據(jù)高估了就業(yè)市場的情況；7.6.5%的失業(yè)率門檻不會觸發(fā)加息，即便達到這一門檻，仍可能維持低利率；8.在可預見的未來都需要高度寬松的貨幣政策。
　　
　　1~5點可以看作是伯南克在闡述央行的方法論，其中1~3點可以理解為央行“前瞻指引”；4和5點某種意義上可以理解為是伯南克的職業(yè)“遺產(chǎn)”；6~8點屬于對央行未來貨幣政策的表態(tài)以及對決策依賴的指標思考。
　　
　　第6點“現(xiàn)在的失業(yè)數(shù)據(jù)高估了就業(yè)市場的情況”——筆者上周提到隨著經(jīng)濟周期和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的變化，經(jīng)濟指標的適用性很可能發(fā)生變化，聯(lián)儲可能在考慮失業(yè)率指標的調(diào)整。
　　
　　這一點在6月非農(nóng)數(shù)據(jù)以及7月首周的首申數(shù)據(jù)得到了一定的體現(xiàn)，6月美國非農(nóng)就業(yè)增長19.5萬人，私人部門就業(yè)增加20.2萬人，失業(yè)率7.6%，前兩個月的就業(yè)數(shù)據(jù)大幅向上修正。但上周首次申請失業(yè)救濟人數(shù)36萬，意外超預期值2萬。
　　
　　當然，從市場的反應來看，最直接的是第8點。之前全球金融市場尤其新興市場經(jīng)歷了慘重的資產(chǎn)重估，恐慌蔓延。那么伯南克的這番安撫是否可以讓新興市場放心呢？
　　
　　這需要從本周公布的美聯(lián)儲6月議息會議紀要尋找答案。會議紀要顯示，大約半數(shù)（about half）的委員指出在今年晚些時候結(jié)束資產(chǎn)購買計劃可能是合適的，其他委員中“許多”（many）預期將購買措施延續(xù)到2014年是合適的，數(shù)位（several）委員強調(diào)繼續(xù)購買計劃對于達到就業(yè)市場前景顯著改善的目標是必需的，但一些（a few）委員指出6月放緩或停止能更好地達到其雙重使命。
　　
　　市場大呼看不懂這些數(shù)字的描述是如何加總到100%的，從這些分歧可以看出，聯(lián)儲在退出QE問題上目標是明確的，但道路是曲折的。
　　
　　新興市場加息
　　
　　資金隨著聯(lián)儲貨幣政策的調(diào)整在美國和新興市場之間流動。今年以來，菲律賓比索貶值5.3%，印度盧比貶值8%，而巴西雷亞爾貶值11%。
　　
　　瑞銀近期發(fā)布的四區(qū)域投資時鐘圖很清晰地闡述了這個道理——1.在通貨膨脹期（reflationary boom）時，美元貶，新興市場和商品超越大市；2.通縮時，風險資產(chǎn)將下跌，市場搶美元；3.通脹時，商品牛；4.反通脹期（disinflationary boom）時，美元漲，成長、技術股超越大市，商品和新興市場弱勢。
　　
　　5月之時，諸多新興市場國家在歐洲央行的帶領下降息，筆者當時認為，這與美聯(lián)儲去杠桿的方向是相逆的，新興市場必將為此付出代價。好在一些國家在歷經(jīng)危機之后學乖了，開始緊跟聯(lián)儲的腳步了。
　　
　　為了抗擊通脹，防范資本外流，一些新興市場國家正收緊政策。本周，巴西央行上調(diào)基準利率50個基點至8.50%，這是該國連續(xù)第二次貨幣政策會議加息。印尼央行將基準利率上調(diào)50個基點至6.50%。
　　
　　總理的增長底線論
　　
　　一榮俱榮，一損俱損，是很難擺脫的，但程度強弱取決于各國的經(jīng)濟政策應對。
　　
　　7月11日，中美戰(zhàn)略與經(jīng)濟對話后，財政部部長樓繼偉表態(tài)，支持美方有關退出QE的考慮，但美方須考慮其對全球經(jīng)濟和金融市場帶來的影響，特別是對新興市場。
　　
　　央行副行長易綱隨后表態(tài)，由于中國資本出入境的金融系統(tǒng)大體上是封閉的，所以美聯(lián)儲退出QE對中國的影響是有限的，中國有充足的流動性和高準備金率來面對挑戰(zhàn)。
　　
　　中央政府前期對較低增長率的容忍以及調(diào)結(jié)構(gòu)的強調(diào)，讓市場一度失望。
　　
　　但從近期中央政府的動作來看，穩(wěn)增長依然是重頭戲。本周，李克強總理提到“宏觀調(diào)控要立足當前、著眼長遠，使經(jīng)濟運行處于合理區(qū)間，經(jīng)濟增長率、就業(yè)水平等不滑出‘下限’，物價漲幅等不超出‘上限’。在這樣一個合理區(qū)間內(nèi)，要著力調(diào)結(jié)構(gòu)、促改革，推動經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級”。
　　
　　此番穩(wěn)增長論讓市場大受鼓舞，而政策組合拳也正在打出，重點有：一是推動棚戶區(qū)改造等投資；二是地方自行發(fā)債試點擴容步伐提速，這是地方發(fā)債試點運行兩年后首次出現(xiàn)擴容。簡言之，前者拉動經(jīng)濟增長，后者希望化解地方融資平臺風險。
　　
　　不過6月貿(mào)易數(shù)據(jù)的萎縮，可能對人民幣匯率形成影響。人民幣對美元今年至今已經(jīng)升值了1.7%，是今年唯一升值的新興市場貨幣，但現(xiàn)在諸多外資投行開始看空人民幣。