歐洲只能部分復制美國經(jīng)驗

　　當金融系統(tǒng)內(nèi)的大量資產(chǎn)突然變得極具風險、投資者希望賣光手里的持有量時，金融危機就爆發(fā)了。這些資產(chǎn)變成了“有毒”資產(chǎn)，其風險不僅高，而且不可量化。由于其風險無法計算，所有者希望盡快脫手——不管什么價格，能賣就行。
　　
　　2007~2008年，美國住宅按揭抵押證券(RMBS)就出現(xiàn)了這種情形。在繁榮階段，這些證券被認為是無風險的，人們假設美國房價永不會下跌，因為和平時代還沒有發(fā)生過這種狀況。
　　
　　但2007年，房地產(chǎn)價格開始全面下跌，按揭損失率激增，這一假設也隨之破產(chǎn)。結(jié)果，人們發(fā)現(xiàn)RMBS的風險比預計的高得多。一開始，人們不知如何對它們進行理性的重新估價，因為美國房價在和平時期下跌是前所未有的。
　　
　　歐元危機的模式也是一樣的。直到最近，公共債務才不再被認為是終極安全資產(chǎn)。事實上，其無風險的地位被寫入了歐盟監(jiān)管框架，銀行可以持有大量任意歐元區(qū)國家的公債，而不需要拔備任何資本覆蓋潛在損失。
　　
　　與RMBS一樣，“公債是完全安全的”這一觀念也有“事實”支撐——沒有哪個發(fā)達國家曾經(jīng)違約過，至少1945年之后是如此。
　　
　　今年初希臘的事實違約打破了投資者的這一幻覺。歐元區(qū)外圍國國債也因此變?yōu)橛卸举Y產(chǎn)。大量銀行在資產(chǎn)負債表上持有了太多公債，如果發(fā)生全面違約，它們將會破產(chǎn)。這導致了歐元區(qū)銀行系統(tǒng)的大動蕩。
　　
　　當可疑債務要么被社會化，要么估值得到穩(wěn)定并轉(zhuǎn)移到了有能力充分承擔風險的投資者手中時，金融危機就結(jié)束了。
　　
　　美國便是如此。當局收購了一些“有毒”資產(chǎn)，隨著時間的推移，這些資產(chǎn)逐漸變得容易估值，因為幾年來的按揭違約率數(shù)據(jù)讓投資者找到了測量風險的方法。大部分RMBS的市場價格出現(xiàn)了反彈，因為業(yè)主放棄物業(yè)所造成的損失遠比危機高峰期人們擔憂的要小。此外，RMBS持有者變成了有能力支持和管理剩余風險的機構(gòu)。如今，RMBS不再被認為是有毒的，市場也再次回歸了正常運轉(zhuǎn)。最終，美國當局還因為在危機高峰期的收購行為略有盈利。
　　
　　這一模式在歐洲只能部分被復制，因為在歐洲，債務社會化和正常風險評估的回歸都要更加困難。
　　
　　債務社會化能力有限是歐盟條約的不援助條款的反映，該條款禁止對(國家)公債施以歐元區(qū)層面的直接共同化。此外，新的援助基金——歐洲穩(wěn)定機制的貸款能力也被限制在7000億歐元，只相當于可能需要財政援助國家總公債水平的一小部分。只有歐洲央行可以實施歐元區(qū)國家債務的社會化。但歐盟法律明文規(guī)定禁止任何形式的歐洲央行赤字融資。
　　
　　回歸正常風險評估在歐洲也更加困難。歐盟委員會莊嚴宣布，希臘的事實違約仍屬特例。但讓公債回到無風險的原狀的承諾與不斷地對國家債務社會化加以限制的做法是不相容的。事實上，隨著外圍國銀行增加了對母國債券的投資，風險變得更加集中了。
　　
　　這些區(qū)別意味著歐元區(qū)危機需要更長時間才能回歸正常市場條件。盡管如此，這場危機已經(jīng)有所減輕，因為大部分風險厭惡機構(gòu)現(xiàn)在已經(jīng)賣光了手里持有的外圍國家主權(quán)債務。此外，歐洲央行明確表示它不會允許歐元區(qū)解體。這一保證避免了投資者的最大風險。