臺灣期貨市場的創(chuàng)新特色 做市商制度創(chuàng)新的典范

　　今年以來，面對外部多重壓力和國內抗通脹的形勢，國內期貨市場前兩個月多項指標明顯下滑，全行業(yè)發(fā)展正面臨新一輪的考驗。此時此刻，審視我國臺灣期貨行業(yè)的經(jīng)驗，會帶給我們不少有益的啟示。尤其是臺灣因“全球化”歷史潮流和狹窄的發(fā)展空間，被倒逼加強開發(fā)和創(chuàng)新，并由此造就了臺灣期貨交易所躍居全球期貨交易所第17位的成績，值得認真借鑒。

　　立法保障期貨創(chuàng)新

　　在當今的全球交易所合并浪潮中，臺灣期貨交易所是極少未被卷入的市場之一。按臺灣期貨業(yè)人士的說法，就是政府官員們像呵護子女的家長一樣，強行出臺了許多“封閉式”法規(guī)。之前，臺灣的4家交易所曾計劃合并為一家控股公司，并邀請紐約證交所（NYSE）、納斯達克（NASDAQ）或德意志交易所（DB）等入股，但因遭遇政府力阻而擱淺。雖然臺灣期交所股東來自銀行、證券和期貨等各方，但政府通過作為臺灣期交所股東的國有銀行和期貨監(jiān)管機構充當“監(jiān)護人”，加之期貨投資者主要源于臺灣，因而不可能效仿歐美加大市場開放度。反過來，這也成為推動臺灣期貨立法的動力。1997年3月4日，臺灣“立法院”通過《期貨交易法》，取代原《島外期貨法》成為臺灣期貨業(yè)活動的法律依據(jù)。同年9月，臺灣期貨交易所成立。1998年5月28日，《期貨交易稅條例》通過立法程序。從此，臺灣期貨市場在法律護佑下進入健康快速發(fā)展通道。

　　產(chǎn)品創(chuàng)新領先亞洲

　　1997年，芝加哥商業(yè)交易所（CME）與新加坡交易所（SGX）共同推出臺灣股票指數(shù)期貨，臺灣有關部門第一反應是拒絕為其提供臺灣股市數(shù)據(jù)及信息服務，但后來又擔心結怨，不得已決定禁止臺灣投資者參與島外涉臺股指期貨交易。此舉導致臺灣投資人在使用股市風險管理工具方面淪為受制于人的“二等公民”。臺灣的QFII在投資臺灣股市的同時，可以在CME或SGX股指期貨市場進行保值，使臺灣投資者處于不利地位。這一事件推動臺灣股指期貨的創(chuàng)新進程。當年7月，首張“臺灣證交所股價指數(shù)期貨合約”上市。之后，電子期貨、小型臺指期貨、臺指期權等紛紛推出，臺灣期貨市場日均交易量從2002年的6316手大幅躍升至2009年的287181手，8年增長45倍。

　　由于資源匱乏、商品生產(chǎn)規(guī)模有限的背景條件，臺灣期貨產(chǎn)品創(chuàng)新主要集中于金融領域。目前，臺灣正積極籌備以美元計價的國際板商品期貨，并欲藉此推動相關制度變革，以創(chuàng)造更符合國際投資者的市場環(huán)境，提升臺灣金融市場的國際化程度。此外，DRAM（內存芯片）期貨、保險類期權等也有望不久面世。

　　場內監(jiān)控：“三三制+四級償付鏈條”

　　2008年金融危機期間，臺灣期貨市場交易量逆勢增長，監(jiān)管創(chuàng)新的風險防控機制的有效發(fā)揮，使期貨市場成為現(xiàn)貨市場的“疏洪道”。臺灣期貨市場結算為“交易所專屬模式”，即期貨交易所內設的結算機構形成市場的中央對手方，履行為市場進行清算的義務。臺灣期交所結算部由此成為臺灣期貨市場的結算業(yè)務中心，其監(jiān)控模式與大陸基本相同，均分為“在線監(jiān)控”和“離線監(jiān)控”。不同的是，臺灣期交所將風險控制系統(tǒng)分為事前監(jiān)控、盤中即時監(jiān)控、盤后監(jiān)控三段式。其中，盤中即時監(jiān)控又分為盤中清算操作、盤中委托量操作和盤中部位監(jiān)控操作三部分。每一個交易日分三次，以市場即時價格或交易所依據(jù)行情變動臨時特定價格，對結算會員未平倉頭寸進行盤中損益試算，以了解交易時段中結算會員保證金賬戶權益狀況。如有結算會員保證金低于應有水準，則發(fā)出盤中追繳通知，并視其額度限制新增部位操作。

　　針對違約事件的財務資源，臺灣期貨市場建立了清算機構“四級償付鏈條”，先后依次為：結算保證金—交易所風險準備金—每家結算會員繳納的交割結算基金—結算會員共同分擔。“交割結算基金”是指結算會員按其實收資本20%繳納的額度。若結算會員增加委托機構，或非結算會員新增分支機構，交割結算基金相應增加，以此提高其風險抵償能力。

　　做市商：制度創(chuàng)新的典范

　　做市商（Market-maker）制度源于歐美主要期貨市場。臺灣2001年推出期權時并無經(jīng)驗，當時交易系統(tǒng)采用委托單驅動（order-driven）制度，并未提供交易人詢價或雙向報價功能，期貨商也完全沒有從事做市商業(yè)務的人才和經(jīng)驗。面對全新期權產(chǎn)品市場流動性不足的迫切問題，臺灣期貨市場成功引進做市商制度，致力于培養(yǎng)期貨自營操盤人才，發(fā)揮做市商的特色功能，有效縮小了市場買賣價差。做市商既有助于交易者降低交易成本，又透過高流動性準確反映了市場價格，從而推動避險者增強進場避險操作的信心，創(chuàng)造出了良性循環(huán)的市場環(huán)境。至今，該制度已成為破解創(chuàng)新產(chǎn)品上市后流動性不足的最佳良方。

　　在服務領域，臺灣的交易所和期貨公司的創(chuàng)新思維及開創(chuàng)性做法十分關鍵。長期以來，臺灣期貨公司均以經(jīng)紀業(yè)務為主，產(chǎn)品本身差異性就小。想要在競爭同質化的環(huán)境下脫穎而出，期貨公司需創(chuàng)新更專業(yè)、更高效的服務，以不同的觀念推陳出新。尤其是寶來期貨自2001年起，投入大量資金，創(chuàng)設和發(fā)展網(wǎng)絡下單平臺，先后推出了“期權樂翻天系統(tǒng)”、“期權孫悟空系統(tǒng)”等，首創(chuàng)了股票、期貨、期權、國際期貨“四合一”產(chǎn)品。此外，公司還通過媒體營銷，將期權包裝成擁有各類獲利機會的“樂透”彩票概念產(chǎn)品，成功打入彩民和普通交易者群體。這一系列創(chuàng)新推動臺灣各期貨公司競相跟進，在電子交易平臺基礎上發(fā)展創(chuàng)新多樣化的交易策略與模塊工具。