美國經濟數(shù)據好不足喜 消費主引擎不容樂觀

　　好還是壞，這始終是一個問題。這個問題的復雜之處恰在于，好壞既是主觀感受，又是客觀標準。
　　
　　就經濟指標而言，主觀上覺得好，可能并不是真的好，因為，很多時候主觀判斷的基準早就常態(tài)化地偏離了客觀事實。2014年7月底，美國公布了最新核心數(shù)據，第二季度，美國實際GDP季環(huán)比增長年率初值為4%，不僅大幅高于第一季度的-2.1%，還高于預期的3%，甚至還高于1947年至今3.27%的歷史均值�？瓷先ズ芎�，但筆者以為，從最新數(shù)據本身、美國經濟全局和對中國經濟的外溢性影響三個維度看這4%，都好不足喜。
　　
　　消費主引擎不容樂觀
　　
　　從最新數(shù)據本身看，好不足喜的原因有四：
　　
　　第一，季環(huán)比增長年率本身就有放大好壞感覺的數(shù)據特征。市場和媒體熱議的美國季度經濟增長數(shù)據一般是指實際GDP季環(huán)比增長年率，一方面，由于是環(huán)比，所以基數(shù)影響較大，增長4%并不是現(xiàn)在有多好，而是基數(shù)實在太差，恰如筆者在7月1日本專欄《美國經濟：假衰退有真威脅》里強調的，第一季度表現(xiàn)越是弱于預期，美國經濟第二季度數(shù)據就越是會強于預期。另一方面，由于轉化成了年率，所以數(shù)據取值的感官效應會加大，第二季度，未年率化的美國經濟環(huán)比增長率是0.98%，預期是0.74%(以3%的年率預期數(shù)據計算得到)，同樣的事實，換個表達方式感覺立刻有巨大差異。
　　
　　第二，初次估算數(shù)據存在未來被下調的可能。7月底公布的第二季度美國經濟增長率是初次估算數(shù)據，未來還將經過幾次調整和修正，對比初次估算數(shù)據和調整后終值可以發(fā)現(xiàn)：一方面，長期來看，初次估算存在高估傾向，1996年至今，美國經濟季環(huán)比增長年率的初次估算值比終值季均高0.154個百分點；另一方面，短期來看，高估傾向更為明顯，2014年第一季度，初次估算的美國經濟增長率比終值高了2.2個百分點，高估幅度為近3年最高，并一改此前11個季度初次估算連續(xù)低估的態(tài)勢，考慮到無論是高估還是低估一般都具有持續(xù)性，所以2014年第二季度的增長率初值未來有較大的下調可能性。
　　
　　第三，經濟增長波動因子的表現(xiàn)令人擔憂。美國經濟增長三大波動因子是庫存、凈出口和政府支出，1947年至今，美國經濟季度增長率均值為3.27%，三者對增長的平均貢獻分別為0.09、-0.1和0.58個百分點。從最近幾個季度經濟增長貢獻分解看：庫存波動劇烈，導致增長數(shù)據大起大落，難以被市場理性預期所把握，2014年第一季度庫存變化造成了1.16個百分點的增長拖累，第二季度卻又帶來了1.66個百分點的增長貢獻，起伏太大。凈出口則正在形成持續(xù)的、大幅的負面沖擊，2014年前兩個季度，凈出口就分別造成了1.66和0.61個百分點的增長拖累。政府支出表現(xiàn)也極為慘淡，截至2014年第二季度，政府支出的增長貢獻連續(xù)17個季度弱于歷史平均水平。綜合而言，本應被視作噪音的波動因子，要么波幅放大影響了增長主音，要么造成了難以被忽視的可持續(xù)拖累，這使得第二季度的4%驟顯黯淡。
　　
　　第四，增長主引擎表現(xiàn)不容樂觀。決定美國經濟復蘇強度和可持續(xù)性的關鍵是消費主引擎。第二季度，筆者測算的美國經濟內生增長率為2.65%，低于2.7%的歷史平均水平，主要原因就是消費表現(xiàn)不佳。第二季度，美國實際消費季環(huán)比增長年率為2.5%，低于3.4%的歷史均速，消費的增長貢獻也僅為1.69個百分點，低于2.09個百分點的歷史平均貢獻。值得注意的是，從消費結構看，第二季度，服務消費季環(huán)比增長年率僅為0.7%，不僅低于3.5%的歷史均速，還低于1.23%的危機期間季均增速，并創(chuàng)近18個季度最低值；服務消費的增長貢獻也僅為0.31個百分點，低于1.15個百分點的歷史平均貢獻和0.57個百分點的危機期間季均貢獻。在狂放的增長數(shù)據背后，消費的整體表現(xiàn)和結構表現(xiàn)均令人擔憂。
　　
　　美國經濟復蘇穩(wěn)定性下降
　　
　　從美國經濟全局看，好不足喜的原因也有四：
　　
　　第一，美國經濟穩(wěn)定性驟然缺失。2012年以來，美國經濟超預期復蘇，甚至一度處于周期性領跑的位置，美國經濟的相對強勢不僅體現(xiàn)在較快的經濟增速上，更表現(xiàn)為經濟增長的內生穩(wěn)定性(詳見2013年5月15日本欄文章《美國經濟復蘇是穩(wěn)定的》)。但2014年以來，美國經濟復蘇穩(wěn)定性大幅下降，前兩個季度，美國季度經濟增長率的環(huán)比變化幅度分別為5.6和6.1個百分點，大幅高于危機期間2.7個百分點的季均波動幅度，也高于2.46個百分點的歷史平均波動幅度。
　　
　　第二，美國經濟長期增長中樞下降。雖然7月末公布的美國季度增長數(shù)據看上去很美，但稍早幾日IMF[微博]更新的年度增長預期卻讓人大跌眼鏡。在7月例行更新中，IMF將2014年美國經濟增長預估值較4月預期大幅下調了1.1個百分點至1.7%。1.1個百分點的下調幅度和俄羅斯持平，并列所有經濟體第一位�？紤]到俄羅斯深陷烏克蘭危機和廣受制裁的窘況，美國經濟復蘇被IMF如此看空，表明美國經濟出現(xiàn)的問題并不是惡劣天氣等短期因素所能全然解釋的。實際上，在勞動力市場改善瓶頸出現(xiàn)、收入增長趨勢性放緩、勞動生產率提升乏力和國際“去美國化”呼聲漸起的共同影響下，美國經濟長期增長中樞的下降已成事實。
　　
　　第三，貨幣政策失慎風險悄然凸顯。危機以來，美聯(lián)儲的政策選擇始終是美國經濟復蘇的關鍵變量，而從耶倫上臺以來，這個變量帶來的影響漸趨復雜，甚至可以初步評價為漸趨負面。結合耶倫風格和經濟現(xiàn)狀，美國貨幣政策有失審慎的風險在放大。一方面，美國經濟的波動性在加大，這意味著經濟預測的可*性大幅下降，而耶倫倚重情景預測的政策風格顯然是不合時宜的；另一方面，政策刺激的增長效應明顯削弱，政府支出的增長貢獻連續(xù)低于歷史平均水平，但耶倫依舊將增長和就業(yè)放在核心位置，并表現(xiàn)出對通脹的不在意，這顯然與政策效應的結構演化不相適應。
　　
　　第四，內生金融抑制的威脅不斷加大。在連續(xù)兩年超預期復蘇之后，美國經濟實際上走到了一個尷尬的節(jié)點，金融抑制正逐漸成為經濟復蘇的內生趨勢，這使得經濟增長天然就有了天花板。目前的狀態(tài)就是，美國經濟復蘇一旦加速，那么，市場就會對利率上升形成強烈預期，房市和股市就會隨之受到打擊，前者導致投資放緩，后者導致財富效應下降，兩者都會對增長形成抑制。實際上，第二季度4%的增長率公布后，這種內生金融抑制立刻就顯現(xiàn)出來，美國國債收益率上行，股市突然大跌，道瓊斯(16569.28, 75.91, 0.46%)指數(shù)今年漲幅被一舉抹平，恐慌指數(shù)驟然上升。也就是說，現(xiàn)在好的增長反而加重了對未來增長受抑制的擔憂，好不足喜。
　　
　　對中國經濟正面激勵有限
　　
　　從對中國經濟的外溢性影響看，美國經濟短期數(shù)據超預期反彈同樣好不足喜，原因還是有四：
　　
　　第一，美國經濟增長數(shù)據超預期反彈和利率上升預期增強共同導致美元中期強勢，而考慮到人民幣對一籃子貨幣的有效匯率與美元強弱息息相關，這將帶來人民幣有效匯率超預期上升的壓力。
　　
　　第二，美國經濟短期走強伴隨著長期增長中樞下降，美國政策內視性勢必加大，將給中國經濟穩(wěn)健增長帶來挑戰(zhàn)。
　　
　　第三，美國推進全球化的內生激勵有所下降，中國面臨的保護主義威脅恐將上升。
　　
　　第四，有研究表明，美國經濟增長和中國經濟增長的相關性已成負值，美國經濟短期表現(xiàn)再好對中國經濟增長的正面激勵恐怕都極為有限。