匯率彈性加大不改人民幣穩(wěn)定格局

　　從4月12日起，人民幣匯率緩步升值趨勢(shì)發(fā)生了根本性的逆轉(zhuǎn)。5月27日，人民幣對(duì)美元中間價(jià)回到年初的比價(jià)。從4月中旬開(kāi)始，人民幣匯率彈性已經(jīng)顯著增大，其彈性系數(shù)相當(dāng)于前期的1.7倍。央行近期之所以能夠短時(shí)間內(nèi)達(dá)到貨幣信貸政策的調(diào)控效果，人民幣在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定是一個(gè)不可或缺的重要條件�？梢越�立兩種人民幣匯率指數(shù)，以推動(dòng)匯率形成機(jī)制改革。

　　形成“倒V形”行情

　　5月27日，人民幣對(duì)美元中間價(jià)下調(diào)至6.8281，回到了1月4日今年首個(gè)交易日的比價(jià)，成為年內(nèi)匯價(jià)的最低點(diǎn)。本輪人民幣匯率的下調(diào)，起始于4月12日。這一天，胡錦濤主席在核安全峰會(huì)上，會(huì)見(jiàn)美國(guó)總統(tǒng)奧巴馬時(shí)指出，人民幣匯率形成機(jī)制的具體改革措施需要根據(jù)世界經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的發(fā)展變化和中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況統(tǒng)籌加以考慮。從這一天起，人民幣自年初以來(lái)的緩步升值趨勢(shì)發(fā)生了根本性的逆轉(zhuǎn)。

　　今年前65個(gè)外匯交易日，即1月4日至4月12日，人民幣累計(jì)升值22個(gè)基點(diǎn)。此后，4月13日至5月27日，32個(gè)交易日人民幣累計(jì)下調(diào)21個(gè)基點(diǎn)。人民幣匯率走出了一波典型的“倒V形”行情。但是，其后半個(gè)倒V字的斜率遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于前半個(gè)倒V字。這意味著：從4月中旬開(kāi)始，人民幣匯率彈性已經(jīng)顯著增大，其彈性系數(shù)相當(dāng)于前期的1.7倍。

　　2009年初回歸盯住單一美元以后，人民幣保持在底部6.8399和頂部6.8201的箱體內(nèi)波動(dòng)，匯率波動(dòng)的中值為6.8281。5月27日，人民幣匯價(jià)首次與人民幣匯率中值一致。這表示：經(jīng)過(guò)4月中旬以來(lái)的下調(diào)，人民幣匯價(jià)已經(jīng)回歸到了人民幣的價(jià)值重心。若再以2009年以來(lái)的匯價(jià)為樣本作簡(jiǎn)單線性回歸，則年末人民幣匯價(jià)應(yīng)該不會(huì)擊破上述箱體的頂部。因此，從技術(shù)層面來(lái)分析，今年下半年，在匯率彈性增大的同時(shí)，人民幣穩(wěn)定的格局將不會(huì)發(fā)生改變。

　　人民幣匯率趨于合理均衡

　　從年初開(kāi)始，我國(guó)政府領(lǐng)導(dǎo)人和有關(guān)政府部門在全國(guó)人大會(huì)議舉行的記者見(jiàn)面會(huì)等一系列正式的公開(kāi)場(chǎng)合中表示，“人民幣匯率沒(méi)有低估”�！澳壳皬膰�(guó)際收支、外匯市場(chǎng)供求等方面看，人民幣匯率趨近于合理均衡水平”。

　　筆者認(rèn)為，當(dāng)前的人民幣匯率水平并非金融危機(jī)期間一種特殊的匯率政策安排。因?yàn)槲覀冊(cè)谘胄幸患径取吨袊?guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》中根本查不到此類表述和理論分析，所以，這只能是某些人的即興觀點(diǎn)。

　　央行近期之所以能夠短時(shí)間內(nèi)達(dá)到貨幣信貸政策的調(diào)控效果，人民幣在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定是一個(gè)不可或缺的重要條件。其理由：一是降低了人民幣升值的市場(chǎng)預(yù)期，遏制了國(guó)際“熱錢”的流入，增強(qiáng)了貨幣政策的靈活性。國(guó)家外匯管理局近日公布的“應(yīng)對(duì)和打擊‘熱錢’流入專項(xiàng)行動(dòng)取得階段性成果”報(bào)告顯示：從2010年2月開(kāi)始，截至目前已查實(shí)涉嫌違規(guī)案件金額73.5億美元，僅占累計(jì)排查金額4400多億美元的1.6%。尚未發(fā)現(xiàn)境外“熱錢”有組織、大規(guī)模流入境內(nèi)。二是有效地調(diào)節(jié)了外資結(jié)構(gòu)。國(guó)際貨幣基金組織在近日發(fā)表的4月份《亞太地區(qū)經(jīng)濟(jì)展望》報(bào)告中指出：自去年底以來(lái)，流入亞洲的大部分外資是“實(shí)實(shí)在在的資金（real-money）”，而不是“杠桿(leveraged)資金”。這或許是今年股市樓市調(diào)整沒(méi)有帶來(lái)國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)動(dòng)蕩的主要原因。

　　人民幣匯率彈性增強(qiáng)

　　4月份以來(lái)，隨著希臘主權(quán)債務(wù)危機(jī)加深，美元急劇升值。人民幣匯率彈性增強(qiáng)。但是，筆者認(rèn)為：美元升值對(duì)人民幣穩(wěn)定的壓力將趨向緩和。

　　按照2009年的購(gòu)買力平價(jià)，歐元對(duì)美元未來(lái)的最大跌幅不應(yīng)超過(guò)6.6%。英鎊回升的條件已經(jīng)具備：第一，在1986至2010年的24年間，英鎊對(duì)美元形成4個(gè)大底。最低的底部是2009年1月23日的1.3668。按照今年5月27日的1.4474匯價(jià)計(jì)算，則未來(lái)可能的最大跌幅應(yīng)該在5.6%。第二，在本輪金融危機(jī)期間英鎊下跌的3個(gè)關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)上（金融危機(jī)發(fā)生期的2007.11.9、金融危機(jī)修復(fù)期的2009.8.5和今年年初2010.1.19），英鎊對(duì)美元匯價(jià)分別在2.0948、1.6964和1.6372，分別高于當(dāng)前（2010.5.21）匯價(jià)45.0%、17.4%和13.3%，因此，英鎊匯率的上升壓力將大于其進(jìn)一步下跌的壓力。其次，我們運(yùn)用非對(duì)稱CARCH模型測(cè)得的美元指數(shù)壓力應(yīng)該在87.29。因此，美元升值壓力將放緩。這有利于人民幣匯率穩(wěn)定。

　　匯率指數(shù)建設(shè)是人民幣匯率形成機(jī)制改革的重要方面。可以建立兩種人民幣匯率指數(shù)：其一，是固定權(quán)重的人民幣匯率指數(shù)，類似于美國(guó)ICE期貨交易所的美元指數(shù)；其二，是貿(mào)易權(quán)重的人民幣匯率指數(shù)，類似于美聯(lián)儲(chǔ)備編撰的美元指數(shù)。前者可以作為我國(guó)外儲(chǔ)幣種結(jié)構(gòu)的調(diào)節(jié)工具，后者可以用于貿(mào)易政策的制定。