人民幣升值好處沒有想像的那么美

　　人民幣升值的呼聲一浪高過一浪。從理論上看，人民幣升值有助于減少順差，降低通脹，促進產(chǎn)業(yè)升級，是一個有吸引力的政策選擇。但考慮到現(xiàn)實世界的復(fù)雜性和一些國家貨幣升值過程中的經(jīng)驗教訓(xùn)，實際效果可能未必如此。而且，人民幣升值有可能引發(fā)資產(chǎn)泡沫，并壓縮資源、環(huán)境等問題的改革空間。所以，在人民幣升值問題上應(yīng)更加審慎，綜合應(yīng)用多種手段，積極化解人民幣升值壓力。

　　升值好處沒有想象那么美

　　當(dāng)前，國內(nèi)支持人民幣升值的觀點主要有幾種：一是減少順差，二是防止通脹，三是促進產(chǎn)業(yè)升級。但是從現(xiàn)實情況看，人民幣升值未必能夠有效達(dá)成上述三個目的。

　　先看貨幣升值對順差的影響。理論上講，一個大幅的貨幣升值，當(dāng)然會減少該國實際順差，但一個漸進的貨幣升值過程，對貿(mào)易順差的影響路徑是十分復(fù)雜的。因為在當(dāng)前的國際貿(mào)易分工下，貨幣漸進升值不會改變中國出口美國消費的格局，在同樣的出口量下，反而可能導(dǎo)致以外幣計價的出口量增加。在上個世紀(jì)80年代日元升值的過程中，直到廣場協(xié)議后3年的1988年，日本的貿(mào)易順差才有所下滑，但從90年代開始，日本對美貿(mào)易順差又恢復(fù)了快速增長。這也符合人民幣匯改以來我們的直觀感受。同時，貨幣的漸進升值，必然導(dǎo)致熱錢大量涌入，如果資本項目存在管制，那么在貿(mào)易項下必然會隱藏大量熱錢，導(dǎo)致貿(mào)易順差虛增。

　　其次看貨幣升值是否會降低通脹。在大部分場合這是可行的，但也有一種十分可怕的例外，即貨幣升值導(dǎo)致熱錢大量涌入，大量熱錢推動國內(nèi)需求和經(jīng)濟過熱，并帶動國際大宗商品價格上漲。如果這種場景存在，貨幣升值不僅不能降低通脹，反而有可能推高通脹。

　　第三看貨幣升值是否會促進產(chǎn)業(yè)升級。理論上講，貨幣升值會導(dǎo)致簡單加工貿(mào)易利潤下降，增強產(chǎn)業(yè)升級的動力。但在實踐中難度較大。我們通過減少對食草動物草料的供應(yīng)，促進其向食肉動物轉(zhuǎn)變是很困難的，或許食草動物在轉(zhuǎn)變成食肉動物之前就已經(jīng)餓死了。通過貨幣升值促進產(chǎn)業(yè)升級，也同樣存在類似的困境。促進產(chǎn)業(yè)升級，更多地應(yīng)該著眼于消除產(chǎn)業(yè)升級的體制機制障礙。這就是促進產(chǎn)業(yè)升級問題中“堵”和“疏”的矛盾。

　　升值必將誘發(fā)熱錢大規(guī)模流入

　　人民幣持續(xù)漸進升值的最大風(fēng)險，是誘發(fā)大的資產(chǎn)泡沫特別是房地產(chǎn)泡沫。日本資產(chǎn)泡沫破滅后，陷入了長達(dá)20年的經(jīng)濟停滯。特別是當(dāng)前美國的量化寬松的貨幣政策正在向全球金融體系大量注入流動性，如果人民幣漸進升值，更加容易催生資產(chǎn)泡沫。房地產(chǎn)泡沫的可怕之處在于，房地產(chǎn)行業(yè)總是與銀行緊密相連，房地產(chǎn)泡沫的破滅，往往意味著銀行出現(xiàn)巨額不良資產(chǎn)，導(dǎo)致銀行體系凈資產(chǎn)劇烈下降，甚至出現(xiàn)負(fù)資產(chǎn)，限制銀行體系的信貸投放能力，導(dǎo)致經(jīng)濟陷入長期低迷。

　　持續(xù)的單邊升值對全球的杠桿交易者是一個絕佳的機遇。如果人民幣每年升值2個點，對一個30倍的杠桿交易者來說，這就是一年60％的無風(fēng)險獲利機會，扣除掉資金規(guī)避外匯管制的成本，仍然是巨大的獲利機會。對個人投資者來說，高于基準(zhǔn)2個百分點的無風(fēng)險收益也是很好的投資機會。因此，一旦一個國家進入單邊持續(xù)升值的軌道，全球熱錢當(dāng)然會蜂擁而至。

　　最近有觀點認(rèn)為，日本是貨幣升值配合降息，所以導(dǎo)致了資產(chǎn)泡沫。如果中國貨幣升值配合加息，不會誘發(fā)熱錢流入和引發(fā)資產(chǎn)泡沫。這種觀點忽視了熱錢流動的根本動機。如果人民幣升值配合加息，就會進一步擴大熱錢的無風(fēng)險獲利空間，熱錢流入的動機會更加強烈。

　　人民幣升值的另一個重大風(fēng)險，是壓縮了我國經(jīng)濟深層次改革的空間。我國出口商品價格偏低，從根本上是我國土地、資源、環(huán)境和人力的成本沒有充分體現(xiàn)在出口商品價格之中。如果因人民幣升值導(dǎo)致貿(mào)易基本平衡后，我們就沒有條件再進行土地、資源、環(huán)境等方面的改革，資源配置的扭曲就很難再被打破。

　　三招化解人民幣升值壓力

　　中國貿(mào)易順差根源有三個：一是國際產(chǎn)業(yè)分工的現(xiàn)狀；二是中國資源、環(huán)境、人力等成本的低估；三是美元本位下美國向外輸出美元，在這種情況下中國貿(mào)易順差和人民幣升值的壓力將長期存在�；�解人民幣升值壓力，可以著眼于以下幾個方面。

　　理順國內(nèi)價格體系。加快環(huán)境、資源、社會保障等方面的改革，逐步減少各級政府對出口中不合理的補貼項目，使出口產(chǎn)品價格中包含我國環(huán)境、資源、人力等的真實成本。通過理順國內(nèi)價格體系，同樣會達(dá)到提高出口產(chǎn)品價格，減少貿(mào)易順差的目的。但通過理順價格體系，有利于解決中國經(jīng)濟發(fā)展中的一些長期性和制度性問題，提高經(jīng)濟發(fā)展的可持續(xù)性。

　　體現(xiàn)維持匯率穩(wěn)定的決心。貨幣升值的壓力存在自我實現(xiàn)的機制。如果市場預(yù)期一國政府有可能允許其貨幣升值，就會誘發(fā)熱錢大量涌入，進而推高貿(mào)易順差，并進一步強化升值預(yù)期。從長期視野看，中國產(chǎn)品低價格出口是很難維持的，但中短期內(nèi)保持人民幣匯率穩(wěn)定是很有必要也是可能做到的，這樣做也可以為國內(nèi)改革爭取一定的時間。

　　避免形成推動人民幣升值的國際同盟�，F(xiàn)在，人民幣升值的壓力主要源于美國。一旦歐洲和其他國家加入進來，人民幣升值的國際壓力就會明顯加大。對此，我們應(yīng)未雨綢繆，早作應(yīng)對。