人民幣升值預(yù)期炒作碰壁 匯率改革考驗(yàn)高層智慧

　　短期內(nèi)大幅升值不可能

　　上海證券報(bào)：溫家寶總理5日在十一屆全國(guó)人大三次會(huì)議上作政府工作報(bào)告時(shí)表示，2010年將繼續(xù)完善人民幣匯率形成機(jī)制，保持人民幣匯率在合理、均衡水平上的基本穩(wěn)定。這一表述與2009年的表述并無(wú)不同，這是否會(huì)給前期市場(chǎng)高漲的人民幣升值預(yù)期產(chǎn)生影響，是否意味著2010年人民幣對(duì)美元不會(huì)升值？

　　湯敏：人民幣升值更多是市場(chǎng)的揣測(cè)，不論從總理的表述，還是央行負(fù)責(zé)人的表述，都很清楚地表明：人民幣從長(zhǎng)期來(lái)看將實(shí)行有管理的浮動(dòng)匯率，這是一個(gè)很清楚的戰(zhàn)略定位。周小川行長(zhǎng)近期的表態(tài)，無(wú)非是說(shuō)在特殊時(shí)期會(huì)有一些變化，未來(lái)可能還會(huì)有一些變化。

　　至于人民幣會(huì)不會(huì)升值，我們首先就要問(wèn)人民幣為什么要升值，人民幣即使不盯著美元，我們叫盯住一攬子貨幣，人民幣兌美元是升值還是貶值尚存在爭(zhēng)議。為什么人民幣一定要升值？現(xiàn)在主要的觀點(diǎn)是中國(guó)的出口順差，但從過(guò)去的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，升值不一定能解決貿(mào)易順差問(wèn)題。

　　另外一個(gè)角度來(lái)看，升值還是貶值是看購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)，同樣一個(gè)東西在美國(guó)和中國(guó)哪個(gè)便宜哪個(gè)貴，而從這個(gè)角度來(lái)看，人民幣應(yīng)該貶值而不應(yīng)該升值，因?yàn)槲覀儸F(xiàn)在出國(guó)就會(huì)感覺(jué)外國(guó)的東西明顯比中國(guó)便宜。我們現(xiàn)在整個(gè)輿論，包括國(guó)外的輿論都造成一個(gè)假象，就是只要人民幣不盯著美元了，就一定會(huì)升值。另外還有一個(gè)說(shuō)法就是放開(kāi)對(duì)人民幣匯率的管制，但是現(xiàn)在人民幣升值預(yù)期已經(jīng)被炒作成這樣，一旦放開(kāi)，它當(dāng)然會(huì)升值了，它不一定是一個(gè)市場(chǎng)決定的東西。

　　沈明高：人民幣真正升值之前，市場(chǎng)上就出現(xiàn)人民幣將升值訊號(hào)的想法可能并不現(xiàn)實(shí)。2005年人民幣升值之前，市場(chǎng)上也并沒(méi)有出現(xiàn)明確信號(hào)。我認(rèn)為，即使未來(lái)人民幣升值，在升值之前出現(xiàn)政策信號(hào)的可能性不大。

　　溫總理此次就該問(wèn)題的表述為“保持人民幣匯率在合理、均衡水平上的基本穩(wěn)定”。什么叫合理均衡水平？在金融危機(jī)之際，人民幣采取盯住美元的策略，那么經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、危機(jī)之后，人民幣繼續(xù)盯住美元是否仍是合理的？或許，人民幣盯住美元本身就是應(yīng)對(duì)危機(jī)時(shí)的特殊措施。因此，我認(rèn)為，溫總理的講話也并不排除人民幣升值的可能性。再談“基本穩(wěn)定”，其中含義并非為一成不變，我認(rèn)為人民幣匯率上下浮動(dòng)3%都可以算作是基本穩(wěn)定。

　　我認(rèn)為，市場(chǎng)仍會(huì)持續(xù)預(yù)期人民幣升值，只是短期內(nèi)人民幣很快升值的可能性并不大。我們認(rèn)為，人民幣一次性升值的可能性不是很大，特別是一次性升值3-5%以上的可能性幾乎沒(méi)有，人民幣漸進(jìn)式的升值符合各方面的利益。

　　貝哲民：溫總理有關(guān)人民幣匯率的表述，對(duì)于人民幣升值預(yù)期的影響是“溫和的”。它有助于降低市場(chǎng)對(duì)于人民幣一次性大幅度升值的預(yù)期，但是市場(chǎng)仍然預(yù)計(jì)未來(lái)數(shù)月內(nèi)人民幣將重啟升值。實(shí)際上，市場(chǎng)更關(guān)注央行行長(zhǎng)周小川有關(guān)中國(guó)將遲早退出目前應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的特殊貨幣政策的言論。

　　匯率改革應(yīng)漸進(jìn)

　　上海證券報(bào)：針對(duì)目前的匯率形成機(jī)制，中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)周小川日前在召開(kāi)新聞發(fā)布會(huì)時(shí)表示，目前采取的特殊的匯率形成機(jī)制是中國(guó)應(yīng)對(duì)金融危機(jī)一攬子政策中的組成部分，并發(fā)揮了積極作用。他同時(shí)表示，特殊政策遲早有退出的問(wèn)題。您認(rèn)為該如何判斷這一特殊匯率形成機(jī)制的退出時(shí)機(jī)？人民幣匯率形成機(jī)制改革時(shí)機(jī)成熟需要哪些條件？采用何種模式？

　　湯敏：對(duì)于退出的時(shí)機(jī)目前無(wú)法猜測(cè)，現(xiàn)在所有人都在談不要輕言退出，因?yàn)楝F(xiàn)在危機(jī)還沒(méi)有過(guò)去。什么才叫“過(guò)去”？這本身是一個(gè)很模糊的東西。而退出也將是一個(gè)非常緩慢的過(guò)程，在這個(gè)長(zhǎng)期緩慢的過(guò)程中，究竟哪一天動(dòng)匯率，這個(gè)也很難說(shuō)，所以他都給一個(gè)非常模糊的概念。但是從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，人民幣肯定不會(huì)死盯著美元，肯定會(huì)采取浮動(dòng)的匯率機(jī)制。

　　沈明高：人民幣匯率形成機(jī)制改革應(yīng)當(dāng)采取漸進(jìn)模式。我們也應(yīng)當(dāng)逐漸找到市場(chǎng)定價(jià)的機(jī)制，在尋找這個(gè)機(jī)制的過(guò)程中，市場(chǎng)也會(huì)出現(xiàn)有效和非理性等情況，如果人民幣匯率形成機(jī)制改革速度過(guò)快，就有可能造成大幅波動(dòng)，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響。

　　我認(rèn)為，應(yīng)當(dāng)采取漸進(jìn)的方式，比如，每年人民幣升值3%，連續(xù)升值5-10年，期間可以根據(jù)國(guó)內(nèi)通脹水平、幣值等進(jìn)行調(diào)整。其效果，首先匯率扭曲肯定會(huì)有所緩解；持續(xù)增加的壓力也會(huì)為國(guó)內(nèi)要素價(jià)格改革、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整帶來(lái)動(dòng)力，使得國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)更加健康；對(duì)于中小企業(yè)來(lái)講，如果它預(yù)期人民幣升值3%，它需要根據(jù)自身情況做出繼續(xù)經(jīng)營(yíng)、離開(kāi)市場(chǎng)等不同判斷，其影響就會(huì)比較穩(wěn)定和漸進(jìn)。

　　其中關(guān)鍵在于政府要引導(dǎo)市場(chǎng)對(duì)人民幣匯率形成穩(wěn)定預(yù)期。未來(lái)人民幣匯率水平，還是要逐漸過(guò)渡到人民幣相對(duì)于一攬子貨幣來(lái)決定，增加人民幣兌總體貨幣的彈性，這其中美元當(dāng)然也是重要的組成部分。

　　貝哲民：我認(rèn)為，當(dāng)前就是特殊匯率形成機(jī)制退出的適當(dāng)時(shí)機(jī)。中國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)復(fù)蘇，關(guān)注重點(diǎn)應(yīng)當(dāng)轉(zhuǎn)向中期問(wèn)題，而非短期問(wèn)題。中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的步伐必須加快，以支持可持續(xù)的中期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。當(dāng)然，退出當(dāng)前特殊的匯率政策將會(huì)在短期內(nèi)造成失業(yè)上升的情況，但是，從中期而言，隨著從制造業(yè)轉(zhuǎn)向服務(wù)業(yè)的投資重新平衡，這也造就了其他就業(yè)機(jī)會(huì)。

　　吳國(guó)�。憾⒆�美元的匯率機(jī)制形成于“四萬(wàn)億”經(jīng)濟(jì)刺激政策之前，所以應(yīng)該和此政策沒(méi)有太大關(guān)系。人民幣在過(guò)去幾年一直是升值的，不過(guò)在過(guò)去兩年時(shí)間內(nèi)暫時(shí)放緩了步伐，但看趨勢(shì)，它一定會(huì)升值的。匯率問(wèn)題并不是中美兩國(guó)利益的核心問(wèn)題，在博弈的過(guò)程中，隨著兩國(guó)之間實(shí)力的消長(zhǎng)，會(huì)出現(xiàn)一個(gè)很有趣的發(fā)展。

　　現(xiàn)在中國(guó)的通脹水平比較低，所以中國(guó)還能夠鎖住人民幣與美元之間的匯率。不過(guò)目前大部分觀點(diǎn)都認(rèn)為人民幣是被低估的。如果人民幣不升值，就會(huì)帶來(lái)升值的預(yù)期，大量的熱錢(qián)為了博人民幣的升值會(huì)涌進(jìn)中國(guó)，熱錢(qián)進(jìn)入中國(guó)之后必然會(huì)轉(zhuǎn)換成人民幣進(jìn)行釋放，這就會(huì)造成中國(guó)市場(chǎng)上人民幣流動(dòng)性過(guò)大，這必將導(dǎo)致通脹。

　　要想降低通脹，就必須要把錢(qián)收回去。因?yàn)?a href=http://2m0wy.cn/fx/>美元的利率很低，中國(guó)不能升息，一升息，就會(huì)吸引更多熱錢(qián)流入，所以就采取其他的辦法收緊流動(dòng)性。比如提高存款準(zhǔn)備金率，但是我認(rèn)為提高存款準(zhǔn)備金率只是“紙老虎”，它并不能收回多少流動(dòng)性。

　　假設(shè)目前有50萬(wàn)億的存款總量，那么0.5個(gè)百分點(diǎn)相當(dāng)于2500億人民幣，調(diào)整2次相當(dāng)于5000億人民幣；但是我們的新增貸款有20000億，在1到2個(gè)月內(nèi)可創(chuàng)造30000～40000億的新貨幣，相比之下，回收的5000億就顯得少了。收緊流動(dòng)性最好的方法就是升息，但是我預(yù)期未來(lái)央行還會(huì)繼續(xù)提高存款準(zhǔn)備金率，因?yàn)樯�息將�?dǎo)致更多的熱錢(qián)流入。從這個(gè)角度上來(lái)說(shuō)，中國(guó)目前的匯率政策被“綁架”了。

　　熱錢(qián)流入應(yīng)防范

　　上海證券報(bào)：如何看待中國(guó)經(jīng)濟(jì)“擴(kuò)內(nèi)需、調(diào)結(jié)構(gòu)”的努力，與“出口持續(xù)上升、大量貿(mào)易順差”之間的沖突？同時(shí)，2010年是否會(huì)出現(xiàn)大量海外“熱錢(qián)”涌入中國(guó)內(nèi)地的情形？

　　湯敏：市場(chǎng)熱議的人民幣匯率問(wèn)題其中一個(gè)非常重要的問(wèn)題就是關(guān)系著熱錢(qián)，在目前的形勢(shì)下，人民幣匯率一動(dòng)，市場(chǎng)將會(huì)產(chǎn)生預(yù)期，認(rèn)為它將會(huì)繼續(xù)升值，這就會(huì)產(chǎn)生更多的熱錢(qián)。當(dāng)然我們可以阻止一部分，但是實(shí)踐證明，它不是那么簡(jiǎn)單，所以我覺(jué)得這個(gè)問(wèn)題一定要非常謹(jǐn)慎。

　　沈明高：從國(guó)外角度來(lái)看：目前美國(guó)國(guó)內(nèi)就此問(wèn)題的焦點(diǎn)集中于人民幣與美元掛鉤之上，而對(duì)于兩者一旦脫鉤之后，人民幣需要升值多少、速度多快等仍有不確定性，但升值與否是關(guān)鍵。而從國(guó)內(nèi)角度來(lái)說(shuō)：如果人民幣升值過(guò)快，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇就會(huì)承受不住這種壓力；而且人民幣升值過(guò)快，會(huì)擾亂市場(chǎng)預(yù)期，影響中國(guó)出口企業(yè)等。

　　如果人民幣采取漸進(jìn)升值方式，會(huì)給出口企業(yè)、市場(chǎng)形成穩(wěn)定預(yù)期，一方面能夠幫助出口企業(yè)來(lái)判斷是繼續(xù)經(jīng)營(yíng)出口，還是調(diào)整份額、方向，或者采取其他措施；另外一方面，人民幣升值本身并不能解決外貿(mào)順差、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)不平衡等問(wèn)題，但人民幣升值會(huì)增加國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的壓力，甚至有可能成為國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的動(dòng)力，從這個(gè)角度上來(lái)講，人民幣升值還是有它的必要性。

　　此外，人民幣升值與否，會(huì)影響流入中國(guó)內(nèi)地?zé)徨X(qián)的數(shù)量。另一方面，市場(chǎng)預(yù)期很重要，如果人民幣升值之后政府并未給出任何信號(hào)，那么市場(chǎng)可能預(yù)期人民幣以后會(huì)升值更多，進(jìn)而造成更多熱錢(qián)流入。換而言之，如果人民幣與美元實(shí)現(xiàn)脫鉤，且政府同時(shí)向市場(chǎng)傳遞人民幣升值只能是漸進(jìn)的清晰信號(hào)，其效果會(huì)大不相同，熱錢(qián)流入量也會(huì)相較于“一次性升值3%-5%”的預(yù)期下少很多。

　　在中國(guó)經(jīng)濟(jì)體實(shí)現(xiàn)從小到大的發(fā)展階段，我們要防范熱錢(qián)短期內(nèi)涌入過(guò)快，另一方面，也需要對(duì)它進(jìn)行規(guī)范、建立起一些機(jī)制，以穩(wěn)定資金流動(dòng)，使之能夠有利于中國(guó)經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)的長(zhǎng)期發(fā)展。

　　貝哲民：我認(rèn)為2010年熱錢(qián)將繼續(xù)流入中國(guó)。然而，市場(chǎng)認(rèn)為人民幣被低估幅度在10%—30%之間。因此，無(wú)論中國(guó)人民銀行選擇“人民幣升值”與否，其結(jié)果都將是相同的，即：增加資本流入。在理論上而言，為遏制資本流入，中國(guó)人民銀行可能不得不將人民幣“升值”20%左右。但是，由于這將對(duì)出口部門(mén)造成巨大打擊，因此，上述方式是根本不可能使用的。

　　我認(rèn)為，未來(lái)一段時(shí)間，或許5年左右，即便資本賬戶(hù)盈余仍保持高位，中國(guó)國(guó)內(nèi)需求也將增加。中國(guó)不可能在一夕之間完成經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整。這也意味著，未來(lái)5年，政策制定者將面臨非常具挑戰(zhàn)性的經(jīng)濟(jì)改革。

　　人民幣國(guó)際化怎么走？

　　上海證券報(bào)：近些年來(lái)，中國(guó)外匯儲(chǔ)備迅速擴(kuò)大，進(jìn)而引發(fā)外儲(chǔ)投資多元化等問(wèn)題。當(dāng)然，放慢外儲(chǔ)積累、或者減少外匯儲(chǔ)備是解決方案之一，然而這可能也意味著中國(guó)需要實(shí)現(xiàn)人民幣升值。您怎么看待中國(guó)這個(gè)“兩難處境”，如何突破它？

　　湯敏：這個(gè)觀點(diǎn)在理論上而言是對(duì)的，但從實(shí)踐的角度來(lái)看，它可能會(huì)造成更大的問(wèn)題。因?yàn)槭袌?chǎng)是會(huì)就此進(jìn)行炒作的，連美國(guó)、英國(guó)、歐洲都頂不住，我們憑什么能夠頂?shù)米�。�?guó)際熱錢(qián)的威力是非常大的，熱錢(qián)的大進(jìn)大出必然會(huì)對(duì)一國(guó)經(jīng)濟(jì)造成沉重打擊，所謂放開(kāi)就是要讓熱錢(qián)大進(jìn)大出，我覺(jué)得放開(kāi)在目前來(lái)看是一個(gè)“哥德巴赫猜想”，可能對(duì)也可能不對(duì)，但是我們能用中國(guó)經(jīng)濟(jì)和13億人的財(cái)富來(lái)賭這個(gè)嗎？

　　如果真要減少外儲(chǔ)，我們有更好的辦法，我們?yōu)槭裁床荒芗哟筮M(jìn)口呢？近幾年來(lái)，出國(guó)回來(lái)的人都有一個(gè)強(qiáng)烈的感覺(jué)，外國(guó)的東西比國(guó)內(nèi)便宜多了。甚至那些“Made in China” 的產(chǎn)品，國(guó)外的價(jià)格都比國(guó)內(nèi)便宜。這種現(xiàn)象不但出現(xiàn)在人均收入遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于我們的美國(guó)、歐洲，也出現(xiàn)在人均收入跟我們差不多的，甚至低于我們的泰國(guó)、菲律賓、印尼等國(guó)。

　　按這個(gè)現(xiàn)象分析，人民幣不是應(yīng)該升值，而是應(yīng)該貶值才對(duì)�；蛘哒f(shuō)，應(yīng)該有大量的國(guó)外商品進(jìn)口到國(guó)內(nèi)來(lái)。我認(rèn)為，要真的做到貿(mào)易平衡，要使中國(guó)人能更多地享受到我們自己創(chuàng)造出來(lái)的財(cái)富，有關(guān)部門(mén)就要重視進(jìn)口的問(wèn)題，好好地找出為什么進(jìn)口不足的真正原因。

　　沈明高：人民幣升值為國(guó)內(nèi)結(jié)構(gòu)調(diào)整增加壓力，我的看法是應(yīng)當(dāng)“雙管齊下”。國(guó)內(nèi)結(jié)構(gòu)調(diào)整，其核心是國(guó)內(nèi)要素價(jià)格的改革，包括土地、勞動(dòng)力、資金、環(huán)境、能源、大宗商品等價(jià)格改革。如果上述調(diào)整實(shí)現(xiàn)了，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)也就不會(huì)過(guò)度依賴(lài)出口，也就不會(huì)出現(xiàn)整體經(jīng)濟(jì)不平衡、外儲(chǔ)劇增等現(xiàn)象。人民幣升值與國(guó)內(nèi)要素價(jià)格調(diào)整基本上需要同步進(jìn)行。

　　貝哲民：中國(guó)減緩或降低其外匯儲(chǔ)備的唯一根本解決方式是，通過(guò)一個(gè)更強(qiáng)勢(shì)的人民幣、或者推動(dòng)更強(qiáng)勁的國(guó)內(nèi)需求來(lái)完成。外匯儲(chǔ)備投資多元化僅僅是一個(gè)短期解決方案，它也給政策制定者帶來(lái)了許多挑戰(zhàn)，尤其是伴隨外儲(chǔ)增加，中國(guó)人民銀行必須為此進(jìn)行對(duì)沖、注入更多流動(dòng)性。

　　上海證券報(bào)：人民幣國(guó)際化是中國(guó)金融市場(chǎng)進(jìn)一步發(fā)展和開(kāi)放的必然選擇。在中國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模日益擴(kuò)大、為人民幣國(guó)際化提供經(jīng)濟(jì)支持的同時(shí)，中國(guó)需要貨幣和財(cái)政方面更多努力，包括提高匯率靈活性、貨幣可兌換性、利率市場(chǎng)化、發(fā)展國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)、以及向外國(guó)參與者進(jìn)一步開(kāi)放國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)等。我們應(yīng)當(dāng)如何安排好上述人民幣改革的時(shí)間表和步驟？

　　沈明高：當(dāng)下最重要的是提高匯率靈活性，同時(shí)推動(dòng)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，這兩項(xiàng)應(yīng)當(dāng)同步進(jìn)行。在此基礎(chǔ)之上，利率市場(chǎng)化就變得比較重要，利率也是結(jié)構(gòu)調(diào)整的一個(gè)部分。而接下來(lái)第三步，就是發(fā)展國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)。當(dāng)匯率靈活性增加、利率市場(chǎng)化程度提高，且隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速保持合理水平、中國(guó)經(jīng)濟(jì)占全球經(jīng)濟(jì)比重越來(lái)越高，發(fā)展中國(guó)國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)，既有助于國(guó)內(nèi)企業(yè)增加中長(zhǎng)期融資工具，也為國(guó)外投資者持有人民幣提供投資渠道。

　　做好上述事項(xiàng)之后，接下來(lái)才是人民幣可兌換性，然后再考慮資本賬戶(hù)開(kāi)放。而對(duì)外國(guó)投資者開(kāi)放國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)，是貫穿上述整個(gè)過(guò)程的。此外，我還想強(qiáng)調(diào)，國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)不僅要向外國(guó)投資者開(kāi)放，也要向國(guó)內(nèi)投資者開(kāi)放，包括增加更多投資品種和渠道、使更多國(guó)內(nèi)企業(yè)和個(gè)人參與其中。

　　人民幣國(guó)際化的過(guò)程非常重要，一方面取決于經(jīng)濟(jì)基本面，另一方面取決于市場(chǎng)開(kāi)放度、產(chǎn)品豐富度、定價(jià)機(jī)制等。