美股評論：利率與股市關(guān)系不簡單

　　赫伯特的評論文章全文：
　　
　　到底什么才能夠終結(jié)牛市呢？
　　
　　直至最近一兩周之前，大多數(shù)人都相信，財政懸崖就可以做到這一點。考慮到我們很快就要面對自動增稅和自動削減開支，而且這幾乎是注定要導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)陷入衰退，股市怎么可能還高歌猛進(jìn)？
　　
　　股市就是能。
　　
　　盡管上個月那一輪的財政懸崖談判宣告失敗，但股市卻是一副毫不在乎的樣子。事實上，道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)一個月間上漲了大約3%。
　　
　　在其他潛在的市場殺手中間，利率的上升也是曝光率最高者之一。高利率會如何打壓股市，這倒是不難理解的。
　　
　　利率上漲會讓債券相對于股票更有魅力，這是毋庸贅言的。此外，利率上漲通常都是高通[微博]貨膨脹率的產(chǎn)物，而高通脹對于股市也不是什么好消息。
　　
　　在這種雙重打擊之下，牛市的生存能力似乎真的會喪失掉。
　　
　　或許會，或許不會，歷史數(shù)據(jù)呈現(xiàn)在我們面前的，其實是一幅極端微妙的圖景。
　　
　　我們首先應(yīng)該了解一下上周發(fā)布的一份研究報告，執(zhí)筆的是Ned Davis Research首席全球投資策略師海耶斯(Tim Hayes)。在對過去五十年間每一具體時刻利率及其后股市一年的表現(xiàn)進(jìn)行了分析之后，他發(fā)現(xiàn)利率和股市的表現(xiàn)之間確實存在著負(fù)向關(guān)聯(lián)，甚至幾乎是一直存在，就像我們現(xiàn)在所擔(dān)心的一樣。
　　
　　不過，海耶斯的發(fā)現(xiàn)是有前提的，即“標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)和十年期國債收益率之間的重大負(fù)向關(guān)聯(lián)……只有在利率超過5%的時候才會出現(xiàn)，而今天的利率水平與此相比，無疑是天差地別”。
　　
　　根據(jù)這一點和其他的數(shù)據(jù)，海耶斯得出結(jié)論：利率在“導(dǎo)致股市表現(xiàn)惡化”之前其實還有可觀的上漲空間。
　　
　　十年之前，還有一次有趣的研究，結(jié)論也與此類似，研究者是AQR Capital Management的創(chuàng)始人阿斯內(nèi)斯(Clifford Asness)。
　　
　　阿斯內(nèi)斯當(dāng)時的研究目標(biāo)是，確認(rèn)在判斷股市的市盈率到底該定義為高估還是低估時，計入利率因素是否會有所幫助。
　　
　　要了解阿斯內(nèi)斯的發(fā)現(xiàn)，我們首先必須明白所謂“決定系數(shù)”，這一指標(biāo)反映了一個因素的變化對于預(yù)測或者解釋另外一個因素的變化有著多大的意義。這一指標(biāo)最低是0，最高是1，1就意味著最強大的預(yù)測或者解釋能力，而0就意味著并不存在這樣的聯(lián)系。
　　
　　阿斯內(nèi)斯根據(jù)1926年以來的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析后的發(fā)現(xiàn)是，如果單單用標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)自身的市盈率去預(yù)測股市未來十年的表現(xiàn)，決定系數(shù)為0.35，而預(yù)測未來十二個月的表現(xiàn)，決定系數(shù)為0.08；如果用根據(jù)利率調(diào)整后的市盈率去預(yù)測，則兩系數(shù)分別降低至0.10和0.04。
　　
　　換言之，如果我們引入利率因素的影響，反而會降低預(yù)測的準(zhǔn)確性。
　　
　　當(dāng)然，我必須明確指出，無論誰的研究，顯然都不說明股市非常喜歡高利率。
　　
　　可是，至少這些研究已經(jīng)告訴我們，股市和利率之間的關(guān)系是非常復(fù)雜的，絕不可以拿來作為做出某種非此即彼的結(jié)論的基礎(chǔ)，隨隨便便去說一旦利率上漲股市就一定會怎樣。