金融學是基于預期的科學，次貸危機之所以來勢兇猛，是因為我們沒有很好地預期到，但現(xiàn)在各種危機言論見諸報端，說明老百姓都在關(guān)注這件事，而預期到就可以開始著手控制風險，各種措施可以進行準備，專家們也必然能拿出很好的應(yīng)對方針來杜絕更嚴重的情況發(fā)生。 時至今日，無論是美國還是歐洲，發(fā)達資本主義國家的金融機構(gòu)遭遇了前所未有的流動性劫難，損失空前。危機還要走多遠，哪里才是這漆黑一片的盡頭？ 悲觀的情緒一波接一波地彌漫。早在去年6月雷曼倒閉之前、抵押貸款證券市場的問題尚未完全暴露之時，就有西方學者利用分析宏觀經(jīng)濟負債總量對GDP的比率提出了“金融危機第二波”的說法。隨著時間的推移，在接下來的幾個月里，我們又經(jīng)歷了高盛、摩根士丹利等投行向商行業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)軌，美國汽車業(yè)的垮臺，花旗、美國銀行等更多大銀行的虧損或變賣，對沖基金的舉家撤離，以及無數(shù)小銀行和保險公司陸續(xù)從這個星球消失。此外，我們耳邊還頻頻傳來告急的聲音，這些聲音來自信用違約掉期(CDS)市場、來自東歐的銀行業(yè)、來自其他房貸市場、來自美國國債泡沫、甚至來自一些被視為“最后處女地”的亞洲新興市場。新的憂患或兌現(xiàn)或傳遞，但從未消失。關(guān)于“金融危機第二波”的故事，與其說是一幕大劇的下半場，不如說是人們站在金融史的這一斷裂層上被猛然驚醒后重新反思的開始。 央行危機 關(guān)于金融危機第二波有兩個問題。第一，它究竟是否存在？第二，它什么時候到來？解答這兩個問題的關(guān)鍵，也許并不在于任何既有危機在某一地理、時間或者范圍領(lǐng)域內(nèi)的延伸，Kasetsart大學經(jīng)濟學家Boontham Rajitpinyolert認為，第二波金融危機的標志不再是各個金融機構(gòu)更深層次的苦難，而是各國家中央銀行將面臨的前所未有的窘境。他指出，迄今歐盟各國計劃投入的救市資金總額已超過2萬億歐元，如果政府注資速度跟不上接受援助的金融機構(gòu)復原速度，這些國家的中央銀行將難以繼續(xù)維持。 今年1月19日，英國首相布朗宣布設(shè)立一個總額500億英鎊的英格蘭銀行基金，以增加對相關(guān)企業(yè)放貸的數(shù)額。這是繼去年10月英國政府出臺總額約為4000億英鎊的救援計劃后的第二個大動作。與此同時，英格蘭銀行行長Mervyn King卻強調(diào)這輪危機遠不見盡頭：“金融危機也許會變成中央銀行危機。” Rajitpinyolert表示，流動性緊縮還要延續(xù)很長一段時間，中央銀行的貸款質(zhì)量將越來越低，它們最終會轉(zhuǎn)化成不良貸款(NPLs)。再者，一些金融機構(gòu)正在向所謂的策略不良貸款轉(zhuǎn)化，它們總是寄期望于央行秉持“力挺大行”的原則從而不會逼迫他們?nèi)珨?shù)還款。所有這些都將指向更低效的貨幣政策，也將把各國央行逼入進退維谷的地步：是繼續(xù)源源不斷地輸血，還是干脆拔掉輸氧管？1月份德國財政部的內(nèi)部報告顯示，德國銀行體系壞賬總額在1萬億歐元以上，是德國國債的2倍左右；英國2月份公布的4家銀行壞賬總額是2.57萬億英鎊，而英國銀行總資產(chǎn)為4萬億英鎊。 中國宏觀經(jīng)濟學會秘書長王建指出，美國的金融泡沫規(guī)模太大，股市、債市加貸款有70萬億到80萬億美元，衍生金融品規(guī)模是400萬億美元，美國金融機構(gòu)破產(chǎn)倒閉后獲得清償?shù)慕鹑谫Y產(chǎn)規(guī)模一般在40%，現(xiàn)在拿出7000億美元救市根本就是杯水車薪�，F(xiàn)在全球外匯儲備總額也就8萬億美元，全用來填補美國的窟窿也不夠。 對此，太平洋研究院院長和環(huán)球經(jīng)濟研究院首席經(jīng)濟學家向松祚在接受記者采訪時表示，目前國際衍生品名義交易量為680萬億美元，衍生金融產(chǎn)品都是高倍杠桿交易，一旦出現(xiàn)違約或?qū)κ诛L險，損失相當大。目前美國銀行體系的壞賬損失已接近3萬億美元，并且肯定還會上升，因為隨著資產(chǎn)價格進一步下降、個人和企業(yè)貸款違約率不斷上升，銀行體系的不良貸款或相應(yīng)的損失肯定還將大幅度增加。 Rajitpinyolert稱，他已對美國、英國和澳大利亞央行的財政狀況進行了研究，如果金融危機第二波來襲，美國將是三個國家中最脆弱的，而英國央行將承受更長時間的折磨。Rajitpinyolert表示，這三個國家現(xiàn)在都采取了信貸寬松政策以及明顯的財政擴張計劃，分析這些國家央行的資產(chǎn)負債表我們可以看出：第一，目前英國和澳大利亞的基準利率分別為0.5%和3.25%，而美國的利率早已接近冰點，下調(diào)到了0-0.25%的目標區(qū)間。傳統(tǒng)的貨幣政策工具如利率調(diào)整是否有效，將取決于這些政策利率比0大多少，利率越趨近于0，調(diào)控的空間將越有限；第二，自2008年初以來，各央行借給金融機構(gòu)的貸款數(shù)據(jù)中，澳大利亞貸款增長最慢，因此風險最低，美國和英國的貸款增長率都在600%到700%之間，這還不包括美聯(lián)儲為美國銀行和花旗銀行資產(chǎn)擔保的4000億美元以及手中貝爾斯登和AIG的不良資產(chǎn)折價；第三，英國和美國分別有80%和60%的平均貸款波動率，也就是說，英國的銀行更有可能繼續(xù)向政府舉債或通過借新債還舊債填補窟窿。 更激進的注資方案 就在花旗獲得政府注資后再度陷入流動性危機，收購了美林卻難以消化的美國銀行申請進一步注資等負面消息傳來，投資者和經(jīng)濟學家都在質(zhì)疑新一輪金融危機是否已經(jīng)浮現(xiàn)的時候，卻有報告顯示，美國可能正在經(jīng)歷戰(zhàn)后最長時間的經(jīng)濟衰退，如若沒有大規(guī)模政府支出，經(jīng)濟還有繼續(xù)惡化的可能。 美聯(lián)儲主席伯南克上個月24日在國會聽證會上表示，雖然財政赤字正大幅增加，但可能仍需采取其他激進措施來拯救銀行系統(tǒng)。伯南克稱，政策制定者“更樂于避免”聯(lián)邦政府債務(wù)在GDP中所占比例上升至二戰(zhàn)結(jié)束以來的最高水平，“但是，美國經(jīng)濟和金融市場正面臨著特殊的挑戰(zhàn)”，因此如果采取的措施不夠，則最終將耗費更多資金。伯南克表示，最好采取激進的行動來解決經(jīng)濟問題，否則經(jīng)濟停滯狀況將延長，從而導致預算斥資進一步膨脹、失業(yè)率繼續(xù)上升并在更長時期內(nèi)對個人收入造成破壞。 擔任美國銀行拯救計劃顧問的太平洋投資管理公司(PIMCO)日本分公司主管Koyo Ozeki近日指出，引爆第二輪金融危機的資產(chǎn)緊縮就在眼前，政府阻止資產(chǎn)價格進一步下滑的能力有限。他指出，將資金注入銀行不能完全解決問題，但卻是必要的。為了阻止危機的進一步加深，政府必須投入更大的財力來拯救這些資產(chǎn)，自身也將漸漸陷入危機。標普的研究報告也稱，經(jīng)濟衰退的嚴重程度將主導銀行是否能渡過信貸危機最艱難的時刻。標普稱，低流動性和信心的缺失將導致資產(chǎn)質(zhì)量的進一步下滑，無論是從盈利能力還是資本水平看都是如此。 國債的償付危機 上世紀80年代，拉美國家及俄羅斯等國都出現(xiàn)過國債償付危機。自危機爆發(fā)到現(xiàn)在，標普和穆迪對美國國債的信用評級依然維持在AAA級，在經(jīng)濟不好的情況下，居民和企業(yè)的納稅能力能否支持美國的財政體系將有待討論。也就是說，美國的國債是否也存在償付風險？ 環(huán)球經(jīng)濟研究院院長、《貨幣戰(zhàn)爭》作者宋鴻兵指出，政府救助無非是在現(xiàn)在的資金盤子和發(fā)放國債中作選擇，隨著美國財政部金融市場救助計劃的出臺，美國國債的上限被調(diào)高，大量的鈔票正在被印制出來，如果發(fā)債和印制美元無節(jié)制地進行下去，會導致全世界對美元信心的降低，從而拋售美元資產(chǎn)，這種拋售將會是致命的。現(xiàn)在美國債務(wù)利息最低為5%，近年來GDP增長為平均3%，也就是說，美國一年的經(jīng)濟增長量不足以支付債務(wù)利息。準確地說，次貸危機是一個引爆器，其背后的美國48萬億美元總債務(wù)和45.1萬億美元財政虧空才是真正的巨型“火藥庫”。 歐洲德克夏金融集團首席風險官張鴻飛認為，目前恐懼和所謂的“安全投資轉(zhuǎn)移”導致長期年溢率已升至4%，隨著美國政府國債發(fā)行量的增大、資產(chǎn)負債表的膨脹，這一數(shù)字將繼續(xù)攀升。主權(quán)國家的債務(wù)違約主要表現(xiàn)為大量發(fā)行貨幣導致的貨幣貶值和通貨膨脹。美國金融業(yè)的幾乎解體迫使政府將私營企業(yè)的信貸風險轉(zhuǎn)嫁到公共部門，也就是說，信貸風險轉(zhuǎn)移成通貨膨脹風險，目前的債務(wù)將在今后以貶值的美元償付。 經(jīng)濟學家謝國忠在接受記者采訪時表示，現(xiàn)在美國究竟會面臨通脹還是通縮，存在著一定的爭論。不過可以認定美國現(xiàn)在存在通貨膨脹的風險，名義GDP有上升趨勢，長期則面臨下降壓力。摩根士丹利首席經(jīng)濟學家王慶則在接受記者采訪時表示，美國在經(jīng)歷政府信用取代市場信用的過程，并沒有通脹危險的擔心，因為美國印出來的鈔票流向了國外，而且印鈔票轉(zhuǎn)向通脹需要經(jīng)過市場放大的過程，而現(xiàn)在的政府流動性不足以刺激市場流動性，所以不會對實體經(jīng)濟造成通脹壓力，預期這輪經(jīng)濟危機將在今年年底見底。 對此，向松祚認為，以美國為首的所有發(fā)達國家的經(jīng)濟衰退會很漫長。如果將整個地球看做一個國家或一個封閉經(jīng)濟體系，那么這個經(jīng)濟體系現(xiàn)在都在瘋狂增發(fā)基礎(chǔ)貨幣，然而全球經(jīng)濟短期內(nèi)必然出于“債務(wù)-通縮”的困境，即使銀行可以從中央銀行得到大量資金，“惜貸”的現(xiàn)象依然嚴重，因為恐慌情緒還沒有消除。短期內(nèi)的“債務(wù)-通縮”周期所造成的必然結(jié)果就是經(jīng)濟衰退和通縮�！拔覀儽仨氄J識到：美聯(lián)儲的零利率政策、財政部的巨額赤字和天文數(shù)字般的國債增發(fā)，必然造成通脹預期死灰復燃，長期利率迅速飆升。所以以美國為首的發(fā)達國家短期內(nèi)是衰退+通縮，長期而言，極有可能是衰退+通脹。通縮將至少貫穿今年全年，通脹預期最快明年初就可能逆轉(zhuǎn)。如果形成長期衰退+通脹，像上世紀70年代的‘滯漲’，那將是非常糟糕的局面。”向松祚說，看不出目前伯南克有什么高招可以避免如此糟糕的結(jié)果。 曾擔任世界銀行以及巴西、韓國、阿聯(lián)酋、墨西哥等多國政府金融顧問的范尼羅素(Frank Veneroso)在接受記者采訪時表示，他在去年6月份的一份報告中即描繪了宏觀經(jīng)濟負債總量對GDP的比率曲線，在1930年經(jīng)濟危機爆發(fā)后的1934、1935年左右，這一比率才達到峰值。盡管如今銀行紛紛收緊銀根、信貸市場愈發(fā)萎縮，這一指標卻還在上升，參照1930年的經(jīng)驗，這輪危機的拐點出現(xiàn)還需時日。范尼羅素同時指出，以往戰(zhàn)后房價回調(diào)的平均值是35%，也就是說，當美國房價下降35%的時候，房產(chǎn)按揭市場將會被整個拖下水，違約和止贖將會在短期內(nèi)激增，這將最終導致總負債對GDP的比率掉頭向下。路透社的最新調(diào)查結(jié)果顯示，這個時間點將會是2010年。 謝國忠在被問到相關(guān)問題時表示，政府負債對GDP占比對金融危機沒有多少參考意義，比如日本的國債多為內(nèi)債，美國多為外債，這是與美國貿(mào)易順差相關(guān)聯(lián)的，放在一起比較并不合適。 王慶也表示，就政府負債對GDP占比這一指標來說，新興市場國家的警戒線是60%，發(fā)達國家沒有警戒線。美國政府現(xiàn)在的做法是要加快這一比率的上升，因為從1930年金融危機來說，政府反應(yīng)太慢、沒有迅速有效地拿出財政刺激方案，是導致那次金融危機延續(xù)那么久的主要原因。 向松祚指出，日本的政府負債對GDP比重最高達到了180%，美國目前還不到90%，其中近12萬億美元國債中外國投資者持有的大約是2.5萬億美元，但是內(nèi)外債主的行為和心理會相互影響，會共同左右這一指標的變化。衡量危機見底不能單看哪一個指標，而是要看多個指標。美國作為一個經(jīng)濟體系，總體負債是GDP的4倍多，這是非常可怕的數(shù)字�！凹偃敉鈬顿Y者和本國投資者對美國國債失去信心，美國國債市場崩潰，那將是真正的災(zāi)難�！毕蛩伸裾f。 對中國影響有限 第二波金融危機可能蔓延，而在被問及中國將受怎樣影響的時候，清華大學國際貿(mào)易與金融系系主任宋逢明教授指出，可以肯定的是，中國沒有經(jīng)濟危機和金融危機。美國金融危機的核心是流動性危機，它是從商業(yè)銀行系統(tǒng)爆發(fā)出來的，而我國及時進行的商業(yè)銀行系統(tǒng)改革，很好地杜絕了銀行的壞賬率達到財務(wù)技術(shù)破產(chǎn)水平。另外，金融學是基于預期的科學，次貸危機之所以來勢兇猛，是因為我們沒有很好地預期到，但現(xiàn)在各種危機言論見諸報端，說明老百姓都在關(guān)注這件事，而預期到就可以開始著手控制風險，各種措施可以進行準備，專家們也必然能拿出很好的應(yīng)對方針來杜絕更嚴重的情況發(fā)生。 王慶指出，隨著歐美國家經(jīng)濟放緩，進口需求下降，現(xiàn)在中國面臨的最嚴重問題是產(chǎn)能過剩，需要*內(nèi)需刺激吸收和調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)來化解。接下來面臨的還會是同一問題，需要刺激內(nèi)需的機制進一步完善，金融領(lǐng)域內(nèi)部的大規(guī)模危機則不可能存在。投資方面則應(yīng)由美國國債向大宗商品和原油等資源轉(zhuǎn)型。 關(guān)于美國國債對中國的影響，向松祚認為，從純經(jīng)濟角度看來，美國貨幣有貶值風險，投資美國國債已變得很不安全，但一個國家的對外金融貨幣政策總是與其他戰(zhàn)略彼此牽連，因此購買國債更多的是國家從政治角度出發(fā)做出的選擇。 近年來發(fā)達國家負債在GDP中占比情況 國家 項目 2003 2004 2005 2006 2007 2008F 2009F 德國 GDP增長率 -0.2 1.2 0.8 3.0 2.5 1.3 -2.3 政府負債在GDP中占比 63.8 65.6 67.8 67.6 65.1 65.6 69.6 日本 GDP增長率 2.1 2.0 2.4 2.3 1.9 -2.0 -1.5 政府負債在GDP中占比 167.2 178.1 191.6 194.7 195.5 204.6 211.7 英國 GDP增長率 2.8 3.3 1.8 2.9 3.0 1.2 0.5 政府負債在GDP中占比 38.7 40.4 42.1 43.1 43.8 46.0 49.0 美國 GDP增長率 2.5 3.9 3.2 3.3 2.2 1.2 -2.2 政府負債在GDP中占比 60.9 61.9 62.3 61.7 62.9 73.2 84.2
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